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摘要：

【資料圖】

1. 廣州發(fā)展在未來兩年的業(yè)務(wù)將發(fā)生質(zhì)變，燃?xì)猱a(chǎn)業(yè)鏈基本成型，“投資總額，裝機容量，燃?xì)怃N售總量”三年倍增。光伏，風(fēng)電等新能源業(yè)務(wù)形成規(guī)模效應(yīng)，在公用事業(yè)板塊表現(xiàn)突出。

2. 從2022年起，已經(jīng)表現(xiàn)出盈利暴增，現(xiàn)金流暴增，凈營業(yè)費用比例顯著下降等高增長特征。廣州發(fā)展是少有的成長蛻變型公共事業(yè)股票。

3.市場對于其認(rèn)識還處在蒙昧的狀態(tài)，有戴維斯雙擊的機會。

4.預(yù)測2025年底，總資產(chǎn)超過千億，年度凈利潤超過40億，市值將達(dá)到700億，股價目標(biāo)20元。三年升幅239%（目前股價5.90元）

正文：

一、緣起

據(jù)說一顆珍珠長成要至少兩年以上，期間，珠蚌十分的痛苦煎熬。而廣州發(fā)展這顆珍珠已經(jīng)長了十年！所以，我們可以看看過去十年K線圖，就一目了然。

這是一個十年都沒有漲幅的公司，然而，公司內(nèi)容卻發(fā)生了翻天覆地的變化。

下面，就讓我們，去看看這個珍珠的成長過程和即將長成的樣子。

2012年,廣州發(fā)展整體上市，注入了當(dāng)時集團(tuán)可以注入的所有資產(chǎn)，增發(fā)價格是6.42元，股份數(shù)是6.88億，其中廣州燃?xì)庖怨乐导s18億元注入上市公司的。這個6.42的價格，在不計算每年并不多的分紅外，十年后的今天，只得5.76元的結(jié)果。這是一個多么痛苦的經(jīng)歷??！

我一直崇尚“Reset"精神。一家公司，不管過去有多么輝煌，或者有多么落寞，我只看現(xiàn)在！很顯然，一家過去輝煌的公司，會得到更多的人青睞，更多的關(guān)注。而一家落寞很久的公司，則要承受更多的壓力，更多的非議，因為要改變大眾的觀點，是不那么容易的。

隱在蚌殼里面的珍珠，需要開殼才能見到，我現(xiàn)在就來開蚌取珍珠。

二、業(yè)務(wù)

我們以已經(jīng)在手的2021年年報為依據(jù)。2021年，因為煤價大漲，全國火力發(fā)電虧得一塌糊涂，而廣州發(fā)展因為是綜合能源企業(yè)，沒有虧損，但是利潤也只有2億多一點，每股0.074元。但是已經(jīng)比同行業(yè)能源公司好太多了。各板塊的業(yè)務(wù)收入如下：

1. 電力收入 78億，毛利率-9.45%

2. 能源物流收入226億，毛利率4.17%

3. 天然氣業(yè)務(wù)54億，毛利率4.25%

4. 新能源業(yè)務(wù)14億，毛利率64.06%

5. 其他業(yè)務(wù)0.73億，毛利率52.13%

解說：

1.廣州發(fā)展的能源貿(mào)易業(yè)務(wù)在數(shù)據(jù)上占大頭，最近兩年也產(chǎn)生利潤，但是毛利率相對降低，掩蓋了真實的業(yè)務(wù)分量的比例。這個我們需要從實際上去辨識的。廣州發(fā)展的主業(yè)并不是貿(mào)易，她主要是經(jīng)營發(fā)電，燃?xì)夂托履茉礃I(yè)務(wù)。

2.未來廣州發(fā)展真正大發(fā)展的業(yè)務(wù)是天然氣產(chǎn)業(yè)鏈和新能源（光伏，風(fēng)電，充電樁等），這兩個是我們準(zhǔn)備著力分析的項目。

3.公司的火力發(fā)電，能源物流，港口油品倉儲，融資租賃，房屋出租相對變化較小，但也是資產(chǎn)重要的組成部分。因為廣州發(fā)展的特點就是厚實，緊緊圍繞著廣州市的能源供應(yīng)做文章。各板塊的業(yè)務(wù)相關(guān)性強，互相支撐，協(xié)調(diào)發(fā)展，這也是地方綜合能源企業(yè)的主要特點。我們下面先簡要分解。

火電業(yè)務(wù)：廣州發(fā)展的火電業(yè)務(wù)規(guī)模并不大，權(quán)益裝機容量約403.45萬千瓦（含燃?xì)獍l(fā)電78萬千瓦，扣除后325.35萬千瓦），主要煤電經(jīng)營企業(yè)有：

1. 廣州珠江電力有限公司和廣州東方電力有限公司（合稱珠電）公司占比100%，

裝機容量4*320MW,分二期，分別于1994年和1997年建成投產(chǎn)，2018年成為高新技術(shù)企業(yè)。

2. 佛山恒益熱電有限公司，公司占比50%。裝機容量2*600MW,2011年建成投產(chǎn)。2018年成為高新技術(shù)企業(yè)

3. 廣州中電荔新熱電有限公司，公司占比50%，裝機容量2*330MW,2012年投產(chǎn)，2018年成為高新技術(shù)企業(yè)。

4. 廣東紅海灣發(fā)電有限公司，公司占比25%，裝機容量2*600MW,2008年投產(chǎn);2*660MW,,2011年投產(chǎn);在建2*1000MW，預(yù)計2025年投產(chǎn)。未來的目標(biāo)還要再建兩個1000MW超超臨界燃煤機組?？傃b機規(guī)模達(dá)到6600MW， 資產(chǎn)規(guī)模超過800億。

5. 廣州發(fā)展能源站管理有限公司，經(jīng)營分布式燃?xì)獍l(fā)電能源站，為區(qū)域供應(yīng)電力和熱力，有鰲頭，太平兩個能源站已經(jīng)投產(chǎn)，明珠，白云在建，還參股了超算中心和中新知識城能源站。

煤電業(yè)務(wù)目前經(jīng)營大部分虧損，因為煤價居高不下，而電價只有緩慢上升，未來這一塊業(yè)務(wù)有望穩(wěn)步發(fā)展，其擴張主要來自于電廠內(nèi)部的擴建項目，我們看到紅海灣電廠已經(jīng)獲批了二期兩臺1000MW的超超臨界項目，投資近80億，30個月建廠，廣州發(fā)展占25%的股份。未來的前景，就是電煤價格恢復(fù)到合理價位，然后電力現(xiàn)貨市場化理順煤電關(guān)系。最終將體現(xiàn)公用事業(yè)穩(wěn)定盈利的表現(xiàn)。

天然氣發(fā)電業(yè)務(wù)：廣州發(fā)展的氣電業(yè)務(wù)主要經(jīng)營者是珠江天然氣發(fā)電廠，目前的裝機容量是2*390MW，股份比例是70%。天然氣發(fā)電廠二期的建設(shè)如火如荼,裝機容量是2*600MW，有望在2023年底第一臺機組發(fā)電，而2024年一季度第二臺機組發(fā)電。據(jù)廣州發(fā)展微信公眾號信息，2022年，廣州發(fā)展的“”攻城拔寨”項目完成了年度投資計劃目標(biāo)的202%，意味著有大項目可能提前投產(chǎn)?？赡馨ㄌ烊粴獍l(fā)電廠二期。

廣州發(fā)展還取得了旺隆熱電的2*460MW的指標(biāo)，且已經(jīng)買地，建設(shè)指日可待，這個項目在中電荔新燃煤電廠隔壁，可以起到互為替補的作用。

深圳能源光明燃機電廠，是東莞沙角B電廠的替代能源，裝機容量將達(dá)到300萬千瓦，廣州發(fā)展發(fā)展分占35%的股份，約105萬千瓦。目前正在緊密建設(shè)中，2024年預(yù)計會有首臺機組投產(chǎn)。

未來兩年，廣州發(fā)展將有395萬千瓦的權(quán)益氣電裝機容量，是現(xiàn)有裝機容量78萬千瓦的5倍。

天然氣發(fā)電廠的指標(biāo)，是十分緊俏的。五大四小，地方電廠，都要為爭得一個發(fā)電廠指標(biāo)，盡心盡力，一旦成功，則奔走相告，歡天喜地。因為天然氣發(fā)電廠太壟斷了，它的模式非常簡單，技術(shù)非常成熟。發(fā)電環(huán)保，屬于清潔能源；啟停方便，可以調(diào)頻調(diào)峰，占地較少，可以利用污水處理后的中水循環(huán)?？梢栽诔鞘斜容^中心的位置，通過電網(wǎng)，供冷供熱管道，提供冷，熱，電三聯(lián)供的綜合能源。為都市提供安全可靠，低成本，及時響應(yīng)的低碳綠色能源。最先進(jìn)的燃機電廠可以做到63%的熱效率，是非常理想的城市本地安全保障主力能源，同時因為啟停方便，也是理想的調(diào)峰能源，經(jīng)濟(jì)效益和社會效益都很好。

燃煤電廠和天然氣發(fā)電廠只需要20%的本金，其余80%靠銀行的低息，長期貸款來完成4倍高杠桿投資，在上游氣源簽訂好長協(xié)煤，氣價，就穩(wěn)定賺錢，但是過去兩年，因為市場化的煤炭行業(yè)出現(xiàn)供不應(yīng)求，導(dǎo)致價格居高不下，煤炭發(fā)電企業(yè)普遍虧損，但未來不會是常態(tài)。同時，就珠三角大灣區(qū)的環(huán)保方向來看，除了骨干的，超大型的燃煤電廠繼續(xù)擇優(yōu)發(fā)展外，今后主要發(fā)展的還是天然氣發(fā)電廠，這個對于廣州發(fā)展天然氣一條龍服務(wù)來說，是巨大機會。

關(guān)注這部分詳細(xì)信息，在深圳能源東部電廠的上市REIT（180401），有公開信息的詳細(xì)描繪。在此我作部分引述部分內(nèi)容。

天然氣發(fā)電的盈利模式（轉(zhuǎn)自180401鵬華深圳能源REIT）

3.盈利模式

經(jīng)核查，項目公司主要通過采購的液化天然氣進(jìn)行電力生產(chǎn)，將所產(chǎn)電力售往電網(wǎng)公司并收取相應(yīng)電費以實現(xiàn)盈利。

（二）項目公司盈利和現(xiàn)金流穩(wěn)定性及持續(xù)性

項目公司所承接的深圳能源東部電廠（一期）基礎(chǔ)設(shè)施項目為大鵬 LNG 接收站配套工程，采用澳大利亞進(jìn)口天然氣?，F(xiàn)階段天然氣采購價格及數(shù)量根據(jù)《天然氣銷售合同》

（以下簡稱“天然氣長協(xié)”或“長協(xié)”）約定。在天然氣長協(xié)期間，天然氣成本基本固定，年度發(fā)電量是“以氣定產(chǎn)”，售電價格整體可控，所以項目公司可維持穩(wěn)定的盈利水平。

天然氣長協(xié)到期后，項目公司將重新進(jìn)行協(xié)議條件的談判，若不能延續(xù)長協(xié)則轉(zhuǎn)為市場化購氣。按照目前的定價政策，市場化購氣適用的上網(wǎng)電價遠(yuǎn)高于長協(xié)購氣的上網(wǎng)電價，且由于不再受到“以氣定產(chǎn)”的限制，年度發(fā)電量預(yù)計將大幅增加，所以預(yù)計仍可以實現(xiàn)穩(wěn)定盈利。天然氣發(fā)電上網(wǎng)電價為廣東省發(fā)改委主導(dǎo)制定，存在氣、電聯(lián)動機制，在天然氣成本出現(xiàn)波動時適時調(diào)整上網(wǎng)電價，以保證全省天然氣發(fā)電能夠保持合理盈利水平，以實現(xiàn)全省天然氣發(fā)電的健康可持續(xù)發(fā)展。因此，未來轉(zhuǎn)為市場化購氣后項目公司仍具備持續(xù)穩(wěn)定盈利能力。

由于天然氣發(fā)電低碳、環(huán)保，并具有較好的調(diào)峰性能，目前廣東省正在大力發(fā)展天然氣發(fā)電項目。由于上網(wǎng)電價決定了目前運營天然氣電廠的盈利水平即持續(xù)經(jīng)營能力， 同時影響新增天然氣電廠投資。因此，為保證天然氣發(fā)電正常運轉(zhuǎn)，吸引天然氣發(fā)電項目的新增投資，監(jiān)管部門將在制定上網(wǎng)電價政策上綜合考慮發(fā)電端的合理利潤，保證天然氣燃機電廠整體的盈利中樞維持在合理水平。同時，在電力市場化改革趨勢下，天然氣發(fā)電的調(diào)峰性能可使其獲得更大的價格優(yōu)勢。

天然氣業(yè)務(wù)：這塊業(yè)務(wù)是廣州發(fā)展的未來重點業(yè)務(wù)，也是天然氣發(fā)電的上游產(chǎn)業(yè)鏈，包括天然氣貿(mào)易，運輸和裝卸，管輸。自從2018年，廣州發(fā)展確定粵海（番禺）石化小虎島地塊為廣州燃?xì)鈶?yīng)急儲備庫碼頭項目后，廣州發(fā)展旗下全資控股的廣州燃?xì)饧瘓F(tuán)就加大了廣州市整體天然氣管網(wǎng)的投資力度，過去五年，總投資約150億元左右，在2022年底，廣州發(fā)展微信公眾號公布，廣州市約248公里的高壓天然氣管網(wǎng)已經(jīng)整體貫通，北接西氣東輸二期國家管網(wǎng)，南連深圳大鵬氣，深圳迭福北站氣，珠海金灣氣，還是即將建成的廣州燃?xì)鈶?yīng)急儲備庫一期等各路氣源，而廣州市域各大電力公司的天然氣發(fā)電廠也將在最近兩年內(nèi)，次第投產(chǎn)。按照公司規(guī)劃，十四五末，公司的天然氣年供應(yīng)量，將達(dá)到每年60億立方米，目前是每年20億立方米，也就是三年要增兩倍。

在宏觀方面，180401深圳能源東部電產(chǎn)REIT提供了很多信息，轉(zhuǎn)錄如下：

近年來，隨著“3060”雙碳目標(biāo)的提出與推進(jìn)，天然氣發(fā)電作為新型電力系統(tǒng)的重要過渡電源，在“去碳化”能源轉(zhuǎn)型中的作用顯著；國家層面也出臺了相關(guān)政策支持天然氣發(fā)電利用發(fā)展，而“十四五”期間廣東省也將繼續(xù)大力發(fā)展天然氣發(fā)電，因此，天然氣發(fā)電的政策支持及未來發(fā)展趨勢是長協(xié)到期后東部電廠（一期）項目穩(wěn)定運營及盈利的重要基礎(chǔ)。此外，廣東電力市場也制定了更加靈活、更加反應(yīng)迅速的氣電價格聯(lián)動機制政策， 廣東省發(fā)展改革委頒布《廣東省“十四五”時期深化價格機制改革實施方案》中提到“持續(xù)深化電價改革；加快推進(jìn)燃煤發(fā)電、燃?xì)獍l(fā)電、水電、核電等上網(wǎng)電價市場化改革”， 而在廣東省能源局發(fā)布的《關(guān)于 2022 年電力市場交易有關(guān)事項的通知》中，則直接提到

“根據(jù)國家最新政策規(guī)定和天然氣長協(xié)合同價格水平，對 2021 年底簽訂的年度中長期交易合同建立氣、電價格聯(lián)動機制，相關(guān)費用納入變動成本補償，由全部市場用戶承擔(dān)”；因 此，預(yù)計未來廣東電力市場將建立更加完善的氣電價格聯(lián)動機制，并成為東部電廠（一期） 項目長協(xié)到期后穩(wěn)定運營的重要保障。

廣州市面積7434.4平方千米，人口1500萬（數(shù)據(jù)來自于百度百科），共10區(qū)2縣級市，工業(yè)品類齊全，城鄉(xiāng)差距不大。由于是西氣東輸末端，天然氣發(fā)展進(jìn)度一直很緩慢，2012年，廣州燃?xì)鈩傋⑷氲臅r候，年銷氣量，才5億立方米。2022年是20億立方米，而2025年的預(yù)期是60億立方米?？梢院苊黠@地看出至少從體量上來看，是飛機起飛的狀態(tài)。這個可預(yù)見的銷氣量大增，是因為廣州市域，有大量的天然氣發(fā)電廠即將建成，所以需要的天然氣量大增，而整個廣州市高，中壓管網(wǎng)全線順暢聯(lián)通，也提供了大規(guī)模供氣的基礎(chǔ)條件。

下圖是廣州發(fā)展對于其廣州燃?xì)鈶?yīng)急儲備庫碼頭建設(shè)的意義。

廣州燃?xì)鈶?yīng)急儲備庫建成，天然氣四期完工，整個廣州市的高中低壓“全市一城一企一張網(wǎng)”就有了雛形，供氣，銷氣能力才追上“北，上，深”三個一線城市。當(dāng)然，其整個燃?xì)夤芫W(wǎng)的經(jīng)濟(jì)價值，終將體現(xiàn)。

廣州發(fā)展是廣州市國資委旗下根紅苗正的地方國有企業(yè)，其在廣州市域具有壟斷優(yōu)勢，信譽也十分卓著。2022年，為了給旗下的天然氣國際貿(mào)易公司提供信譽擔(dān)保，廣州發(fā)展集團(tuán)股份有限公司申請了國際評級，穆迪給予了“”A3”穩(wěn)定的評級，這是地方國企非常高的信譽。因應(yīng)上述天然氣終端的龐大需求，廣州發(fā)展大力擴展全球天然氣長協(xié)合同。目前簽訂的現(xiàn)實和意向合同情況如下：

1. 2021年，與BP簽訂每年65萬噸LNG長協(xié)，價格公式跟隨原油指數(shù)，2022年5月已經(jīng)供氣。

2. 2022年，與中化石油簽訂40萬噸LNG長協(xié)，價格跟隨美國亨利港LNG指數(shù)，2023年供氣。

3. 2022年，與墨西哥西太平公司簽訂每年200萬噸長協(xié)，預(yù)計2026年供氣，目前在供方融資中。這個項目需要進(jìn)一步跟進(jìn)發(fā)展進(jìn)度。

4. 廣州發(fā)展有大鵬氣6%的股份，珠海金灣氣25%的股份，還有西氣東輸，深圳迭福國網(wǎng)等管網(wǎng)氣可加利用。2022年末西氣東輸指標(biāo)是7億立方米，這部分是相對低價氣源。

通常換算，一百萬噸LNG，約合14億立方米。西氣東輸給予廣州發(fā)展的氣源在目前7億立方米的基礎(chǔ)上，會在2025年上升到15億立方米（國家未來在中亞和俄羅斯氣源方面，預(yù)計會有突飛猛進(jìn)的表現(xiàn)）。

展望十四五末期，廣州發(fā)展所需要的LNG，是年60億立方米，扣除國網(wǎng)的15億立方米，是45億立方米，約合320萬噸，所以，如果所有的意向合同都終究達(dá)成，氣源的問題也就解決了。

最近，廣州發(fā)展跟中化石油簽訂了LNG船的長租合同，中化石油是央企，做原油，化工品國際貿(mào)易已經(jīng)很久了，但是之前的LNG貿(mào)易新聞不多，業(yè)務(wù)是沒有大的終端客戶。所以，既然廣州發(fā)展有年320萬噸的終端需求，雙方會一拍即合，創(chuàng)造很多新業(yè)務(wù)。

新能源業(yè)務(wù)：這里又分三塊：風(fēng)電，光伏（集中式光伏，分布式光伏），充電樁等

廣州發(fā)展專門成立了廣州發(fā)展新能源股份有限公司，目前是100%控股。所以，從架構(gòu)上早就準(zhǔn)備好，未來有單獨上市的可能。

風(fēng)電業(yè)務(wù)主要是并購，目前有下列公司在做：

1. 廣發(fā)惠東風(fēng)電有限公司，占比100%，裝機容量50MW

2. 南澳縣南亞新能源技術(shù)開發(fā)有限公司,占比100%，裝機容量33MW

3. 美菇興瀾風(fēng)電開發(fā)有限公司，占比100%，裝機容量150MW

4. 岳陽穗南風(fēng)電有限公司，占比100%，裝機容量:無信息

5. 蘭考縣韓湘坡風(fēng)電開發(fā)有限公司占比100%，裝機容量11MW

6. 開封廣順新能源有限公司，占比100%，裝機容量

7. 東明乾德新能源有限公司占比100%，裝機容量

8. 東明景佑新能源有限公司占比100%，裝機容量

9. 東明上元新能源有限公司占比100%，裝機容量

10. 臨西縣萬輝新能源科技有限公司占比100%，裝機容量

11. 湖南華駿風(fēng)電有限公司占比100%，裝機容量100MW

12. 吉林穗發(fā)風(fēng)力發(fā)電有限公司占比70%，裝機容量：無信息

13. 吉林綠源建達(dá)新能源開發(fā)有限公司占比70%，裝機容量:無信息

14. 黃梅四面山風(fēng)電開發(fā)有限公司占比80%，裝機容量47.5MW

15. 應(yīng)城東崗風(fēng)電開發(fā)有限公司占比100%，裝機容量97MW

16. 玉樹豐呈新能能源有限公司占比100%，裝機容量

風(fēng)電業(yè)務(wù)因為地理位置和風(fēng)量不同，其實差別非常大，但是目前是報一個整體的業(yè)務(wù)量，并不算很透明，也沒有大體量的海風(fēng)項目（單體投資50億以上），所以，這塊無需過多分析。看看量化指標(biāo)就可以了，其實對于整體財務(wù)上沒有太大的影響。

光伏：廣州發(fā)展在光伏電站方面基本是自己動手，而且，非常的進(jìn)取，跟五大四小不同，廣發(fā)光伏也是小步快跑，但是體量其實也不小，動輒三五億，多則上十億幾十億。

目前主要的光伏公司有：

1. 韶關(guān)廣發(fā)光伏發(fā)電有限公司，占地2000畝，裝機容量90.92MW

2. 陽山穗發(fā)光伏有限公司，裝機容量50MW

3. 連州穗發(fā)光伏有限公司，裝機容量217MW

4. 紫金廣發(fā)農(nóng)業(yè)光伏有限公司，裝機容量40MW

5. 連平廣發(fā)光伏發(fā)電有限公司，裝機容量100MW

6. 江門廣發(fā)漁業(yè)光伏有限公司，裝機容量600MW，目前已經(jīng)建成150MW，三期300MW在建中。

7.若干分布式光伏發(fā)電站。

集中式光伏電站，這一塊主要的精力是尋找地源合作方，前期的任務(wù)非常的艱巨，因為一個項目從意向到落地，要做的事情非常多，變數(shù)也非常多。測風(fēng)量（通常一年），光伏指標(biāo)，用地指標(biāo)，地租和拆遷，接入電網(wǎng)指標(biāo)，升壓站和線路等等，非常的繁瑣，還面臨各種競爭者和不同意見。一旦前期事項落實，建設(shè)起來很快，通常一年完成。組件成本對于未來的收益率有重大影響，但是組件價格變動，通常又影響到地塊地租的價格競爭，所以，在組件成本價格高的時候，談下來的地租低（因為競爭者少），組件價格低時，大家都搶項目，則有地者自然要求高。這一塊投資也非常大，但是盈利模式待確認(rèn)，因為一般的光伏電站壽命預(yù)計是25年，因為存在衰減，光伏又技術(shù)變化很快，全過程的盈利模型很難建立，有巨大的財務(wù)處理空間。還需要兩到三年時間，看看整個市場的所有變化。

分布式光伏基本靠關(guān)系拿業(yè)主，這方面廣州發(fā)展在廣州市有壟斷優(yōu)勢。在廣東省有加分，省外，則是有集中式光伏電站的地方，順便拿些分布式光伏和充電站了。分布式光伏體量比較小，盈利模式很清新。因為對于公司的財務(wù)影響小，不做過多分析。

充電樁這塊，體量很小，目前還沒有成氣候。但是這塊業(yè)務(wù)理應(yīng)看好，一方面，廣州本身是新能源汽車大市，廣汽埃安，小鵬汽車，廣汽本田汽車等，體量在這里。廣州發(fā)展又是廣州市各級政府機構(gòu)和事業(yè)單位的充電樁天然合作者，所謂新能源產(chǎn)業(yè)鏈的“鏈主”2023年，公司定調(diào)大力發(fā)展充電樁業(yè)務(wù)，如果一切順利，可能成為一門大生意。廣州發(fā)展開發(fā)了一種壁掛式?jīng)_電盒，對于老住宅區(qū)非常有效，我們密切關(guān)注是否能夠突破發(fā)展。

廣州發(fā)展在2021到2022年，開足馬力在新能源板塊擴展，至2022年底，廣州發(fā)展還有279億的在推動項目，如圖：

1. 廣東省韶關(guān)市武江區(qū)光伏項目，規(guī)劃600MW。投資額24億。

2. 新疆建設(shè)兵團(tuán)11師五團(tuán)，農(nóng)光互補1000MW,總投資約40億。

3. 廣西防城港上思縣光伏項目，500MW,總投資約20億。

4. 廣東省梅州市蕉嶺光伏小鎮(zhèn)，220MW,總投資約9億。

5. 吉林省松原市乾安縣漁光互補光伏項目，200MW。

6. 云南祿勸新能源項目，200MW風(fēng)電，1000MW集中式光伏，800MW分布式光伏，總投資約85億。

7. 貴州黔南州長順縣農(nóng)業(yè)光伏，350MW,總投資約14億。

8. 重慶秀山縣光伏，400MW，總投資約15億。

9. 湖北大悟縣抽水蓄能，120萬千瓦，總投資約75億。建設(shè)周期約6年。

可以說，天然氣板塊的投資和新能源板塊的投資是廣州發(fā)展發(fā)力之處，十四五計劃“三年倍增”，指的是“投資總額倍增，裝機規(guī)模倍增，天然氣供應(yīng)量倍增”，廣州發(fā)展目前總資產(chǎn)約600億，凈資產(chǎn)約270億，倍增之后總資產(chǎn)就會超過千億，凈資產(chǎn)超過500億，我們有理由相信屆時的市值也將倍增。

能源物流板塊：廣州發(fā)展形成能源物流板塊，是歷史原因，其處于南沙港得天獨厚的地理位置，可以做煤，油品的儲存和運輸，現(xiàn)在還有危險品的儲存和運輸。并因此擴大到全國去做煤炭貿(mào)易。等廣州燃?xì)鈶?yīng)急儲備庫碼頭竣工，今后還能做LNG的儲運和貿(mào)易。這也是綜合能源企業(yè)的特點：厚實。

能源物流板塊的公司如下：

股權(quán)投資

作為能源公司的慣例，互相參股一直是利益平衡和利益捆綁的手段，廣州發(fā)展對外的投資也不少，重要的如下：

1. 長江電力，持股1億，價值22億。

2. 穗恒運，18.35%股份，價值10億

3. 粵電力，11669萬股，2.22%，價值8億

4. 廣州港，3806萬股，0.61%，價值1.2億。

5. 深圳能源光明電廠，35%，有沙角B土地價值，30000MW燃?xì)怆姀S價值，15億。

6. 紅海灣發(fā)電廠，賬面凈值產(chǎn)12億，實際價值超過20億。

7. 大鵬LNG接收站，6%，價值6億。

8. 金灣LNG接收站，25%股權(quán)，價值25億。

9. 粵黔電力，15%，價值3億。

以上價值共110億。因為某些公司的價值遠(yuǎn)超凈值產(chǎn)，所以被認(rèn)為是隱蔽價值沒有得到體現(xiàn)。但是具有良好的變現(xiàn)能力。

其他業(yè)務(wù)板塊：環(huán)保建材，淤泥處理，供熱供水，融資租賃，能源金融，房租租賃這些都是公司必要的組成部分，沒有很特別的地方，在估值時再簡單說說。

三：五年利潤和估值

這個才是廣州發(fā)展困惑的地方，珍珠本色。2022年廣州發(fā)展的經(jīng)營數(shù)據(jù)和利潤預(yù)增已經(jīng)公布，五年數(shù)據(jù)如下：

2016年，6.69億，扣非凈利潤，6.54億，資產(chǎn)負(fù)債率：47.75%

2017年，6.79億，扣非凈利潤，6.42億，資產(chǎn)負(fù)債率：50.06%

2018年，7.01億，扣非凈利潤，6.86億，資產(chǎn)負(fù)債率：49.20%

2019年，8.06億，扣非凈利潤，7.35億，資產(chǎn)負(fù)債率：51.56%

2020年，9.03億，扣非凈利潤，8.00億，資產(chǎn)負(fù)債率：51.49%

2021年，2.03億，扣非凈利潤，823.2萬，資產(chǎn)負(fù)債率：55.04%

2022年，13.5億，扣非凈利潤，

2023年，20億（預(yù)估）

簡要說明如下：因為最近兩年煤價高企，煤電業(yè)務(wù)大規(guī)模虧損，而LNG價格也因為俄烏戰(zhàn)爭猛漲，能源企業(yè)作為公用事業(yè)，要保供保安全，虧損也不能停，國家補貼是象征性的，所以全行業(yè)虧損的情況下，利潤表現(xiàn)乏善可陳。但是廣州發(fā)展的綜合能力，足夠抵抗原料波動而不虧損。有比較可證（圖表：一線城市主要能源公司2021——2022年利潤對象表）

我們選取四大一線城市的重點能源企業(yè)來進(jìn)行比較：

在北京，上海，廣州，深圳四個一線城市中，北京有京能電力（煤電，氣電），北京燃?xì)?，上海有上海能源（煤電），申能股份（天然氣），深圳有深圳能源（煤電，氣電），深圳燃?xì)?，而廣州并沒有廣州能源（煤電）一說，只有廣州發(fā)展包含了煤電和燃?xì)獍l(fā)電。所以，看似一線城市的主要能源公司的市值都差不多，而且其他的公司總資產(chǎn)和裝機容量都大很多，，但是，各家公司都有其業(yè)務(wù)特點，并不適合簡單比較。

廣州發(fā)展的燃?xì)鈽I(yè)務(wù)是2009年才組建，2012年注入上市公司，過去十年，這是一家白手起家的燃?xì)夤?，正因為白手起家，?quán)益主體，業(yè)務(wù)關(guān)系也就簡單，利益格局壟斷在國企手中。目前廣州從化，番禺城市燃?xì)鈽I(yè)務(wù)還在中燃和港華手里，廣州市正在推進(jìn)“”一城一企一張網(wǎng)“”，看中燃和港華能否愿意變成小股東？一張網(wǎng)有利于協(xié)調(diào)統(tǒng)籌，做個利益不受損的小股東是不錯的。

對于一家公司準(zhǔn)確估值非常難的，但是非做不可，否則如何與市值比較，從而買到低估的公司？從巴菲特理論上來說，一家公司的價值，是未來所有現(xiàn)金流到今天的貼現(xiàn)值。因為參數(shù)太多且不確定，未來所有現(xiàn)金流就太難估了，所以確定性非常重要，壟斷地位也非常重要。廣州發(fā)展的估值，我想分成幾個部分：煤電，氣電，天然氣銷售，股權(quán)投資，能源物流，其他。

煤電，權(quán)益資產(chǎn)的裝機容量是402萬千瓦，目前一直虧損，但是廣東電價緩慢上升，煤價緩慢下降，盈利能力正在恢復(fù)，煤電資產(chǎn)沒有什么大的發(fā)展，只有持股25%的紅海灣電廠獲批了超超臨界200萬千瓦的煤電，價值很大，這部分估值60億

氣電，權(quán)益裝機容量目前是780MW，但是未來的發(fā)展空間很大，珠江燃?xì)舛谟?*600MW，旺隆氣電有2*600MW，深圳能源光明電廠有3*600MW（35%股權(quán)），總裝機容量達(dá)到3810MW，即381萬千瓦，燃?xì)馔顿Y成本低，杠桿高，盈利跟LNG氣價和發(fā)電價格有很大關(guān)系，不過終歸有理順穩(wěn)定賺錢的時候，因為環(huán)保，機動，冷熱電三聯(lián)供，對于煤電的逐步替代而上升為主力穩(wěn)定電廠，價值非凡，我們估值為100億

天然氣供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)，2025年，廣州發(fā)展天然氣銷售量將達(dá)到年60億立方米，按照現(xiàn)價4元每立方米計算，產(chǎn)值達(dá)到240億元，這個毛利估算給氣價也有很大關(guān)系，而且同樣是高杠桿的，折舊會非常多，我們關(guān)注到廣州燃?xì)夂蛷V州天然氣發(fā)電廠都是高新技術(shù)企業(yè)，是15%的所得稅，所以，正常毛利在20%，凈利潤率10%，這就有24億的凈利潤，給予15倍市盈率估算（成熟后），價值是360億。

股權(quán)投資，廣州發(fā)展投資了長江電力2%，穗恒運18+5%，粵電力2.3%，廣州港1%等投資，還有數(shù)目不低的跟隨廣州產(chǎn)投的投資，價值超過60億，我曾經(jīng)問過管理層，為了提高效率，這部分投資可否適當(dāng)撤回？對方委婉地表示投資兄弟單位也是為了業(yè)務(wù)方便，并且不算太差，電力行業(yè)就是一榮俱榮，一損俱損的行業(yè)，互相幫助有好處。

其他：作為綜合性企業(yè)，廣州發(fā)展還是相當(dāng)厚實的，廣州發(fā)展中心大廈是有很多領(lǐng)事館的甲級寫字樓，價值6億。廣州發(fā)展跟英國石油合資的油品公司，跟大同煤礦聯(lián)營的煤礦，跟中遠(yuǎn)航運合資的船運公司，大概價值有15億以上。

能源物流板塊，這塊業(yè)務(wù)比較龐大，如果穩(wěn)健盈利，適合用市盈率估值，大概值20億吧。

新能源股份板塊，這一塊在大力發(fā)展中，裝機容量2023年會倍增，估值比較難，按照2倍凈資產(chǎn)算100億吧。

綜合來說，我認(rèn)為天然氣產(chǎn)業(yè)的價值最大，新能源次之，因為所有的業(yè)務(wù)都同時附帶了很多負(fù)債，并且時間周期很長，不可能把未來的錢直接算到今天，也不宜把快速發(fā)展中的公司當(dāng)成慕氣橫秋的公司來用市盈率計算，估值是非常難的，但是毛估估，就容易找到下限。

簡單加一下：我們給予2025年底的廣州發(fā)展的估值是721億！目前的市值是209億，三年有245%的升幅。我們認(rèn)為遠(yuǎn)遠(yuǎn)低估了廣州發(fā)展的天然氣產(chǎn)業(yè)鏈的價值，他們在過去十年的總投資達(dá)到150億，產(chǎn)生的利潤很少，但是，2022年底高壓管網(wǎng)全部建成聯(lián)通，2023年應(yīng)急儲備庫聯(lián)絡(luò)線建成，整個廣州市“一城一企一張網(wǎng)”偉大宏圖就基本鑄就。未來兩年天然氣銷售大增，這就是價值厚積薄發(fā)的時候。

五，管理層判斷

有人說，國有企業(yè)，根本不需要關(guān)心管理層，換一個董事長，沒啥了不起，這對于大部分的央企，國企，確實是事實。但是，就廣州發(fā)展這類地方國企而言，可對比的公司非常多，縱向?qū)Ρ龋瑱M向比較，可以發(fā)現(xiàn)很多問題。現(xiàn)在大部分上市公司都有微信公眾號，你去看公眾號的內(nèi)容，就大概知道這家公司在干什么，想干什么，過去和現(xiàn)在有什么差別，同比和環(huán)比會非常明顯。廣州發(fā)展自從蔡瑞雄董事長上任以來，微信公眾號發(fā)生了很大的變化，公司透明度大大提高了（說到這里，不知道有多少讀者要立即開始搜索“廣州發(fā)展”微信公眾號了）。

我對于目前管理層的印象就是：積極進(jìn)?。∫驗楣蓹?quán)激勵已經(jīng)完成，十年壓抑，人心思漲，內(nèi)部也有這種迫切證明自己的愿望和條件。因為去年增發(fā)價是6.43元，分紅0.1元后是6.33元，目前股價5.74元，過去十年，廣州發(fā)展幾乎沒漲過，但是公司早就不是十年前的公司了。為什么不受市場待見？有行業(yè)的原因，有自身的原因，也有歷史原因，還有市場總是后知后覺的原因。所以，管理層的做法就是只管做好公司，不去特意維護(hù)股價，用實力和業(yè)績來證明自己，也是最有效，最有力的做法。

六：股權(quán)籌碼分布

廣州發(fā)展2021年底成功增發(fā)了8億多股，最終總股本是35.44億股。目前的股權(quán)分布如下：國有股約57%，長江電力15.35%，億緯鋰能1.76%，三大股東約74%，其余公眾股東26%，其中增發(fā)后機構(gòu)持有股東約占10%

廣州國資委在過去五年，一直有增持廣州發(fā)展的股東，增持價都高于現(xiàn)價，賬面浮虧。雖然這種想象在其他的國有控股公司也很常見，但是。就廣州發(fā)展而言，他也算廣州市政府最核心的控股公司，而且在能源領(lǐng)域，所以后臺支持，無疑十分強勁。

廣州發(fā)展過去業(yè)績不算好但是一直堅持分紅，信譽卓著，2021年底，增發(fā)8.17億股，增發(fā)價6.43元，大股東認(rèn)購了3.1億股。增發(fā)后，廣州發(fā)展的資產(chǎn)負(fù)債率大幅下降，然后廣州發(fā)展的投資力度大大加強，這是正反饋。2022年，是廣州發(fā)展紅紅火火的一年，業(yè)績猛增，公司業(yè)務(wù)熱火朝天，跟別的公司顯著不同。就宏觀上來看，目前是資產(chǎn)負(fù)債表衰退的初期，國企擔(dān)負(fù)著投資加杠杠的重任，貸款利率也特別低（年化不超過過3%），正是公用事業(yè)行業(yè)順風(fēng)順?biāo)耐顿Y期。效率高，投產(chǎn)快，效益自然不會差。

長江電力持有廣州發(fā)展15.35%的股東，目前市值超過30億，而廣州發(fā)展持有長江電力的股份價值27億，差不多算對等持股。但是長江電力市值5000億，廣州發(fā)展市值200億，非常不對等。廣州發(fā)展增發(fā)持有長江電力股份，賺了大錢；而長江電力持有廣州發(fā)展的股份，成本7.3元，虧損不小。所以去年增發(fā)長江電力沒有參與，但是持有的老股也沒有拋過。因為長江電力對于廣州發(fā)展在廣州市的壟斷地位和燃?xì)夤芫W(wǎng)的大投資，慢收益，未來長遠(yuǎn)的盈利模式，也是認(rèn)可的。

真正的戰(zhàn)略投資者，只有所持標(biāo)的發(fā)生巨大變化，來考慮增減持，一般的情況，是默默地堅持。

七：風(fēng)險羅列。我們將努力并將持續(xù)不斷地羅列我們看到的風(fēng)險因素，如下：

1. 世界格局有從開放走向封閉的風(fēng)險，政治，經(jīng)濟(jì)，貿(mào)易對立情緒增加，可能·切割成兩大陣營。

2. 中國經(jīng)濟(jì)面臨需求收縮風(fēng)險，預(yù)期轉(zhuǎn)弱，大型投資可能收益不如預(yù)期。

3. 地緣格局風(fēng)險加劇，大宗商品價格難以把握，存在巨大的經(jīng)營不確定性。特別是煤炭和天然氣的價格變動。而公司在天然氣產(chǎn)業(yè)鏈的投資項目投產(chǎn)后，面臨巨額折舊，盈利預(yù)期需機動判斷。

4. 公司大力發(fā)展的新能能源產(chǎn)業(yè)面臨技術(shù)不斷進(jìn)步，產(chǎn)品價格變動巨大，未來的電價有很大的不確定性，回收周期長，債務(wù)高，現(xiàn)金流可預(yù)測性較差。

5. 公司項目眾多，高危行業(yè)，安全風(fēng)險不可忽視。

八：股價展望（純屬臆測）

1. 廣州發(fā)展十年不漲，經(jīng)仔細(xì)分析，理據(jù)已經(jīng)很充分：在廣州市巨大的燃?xì)饩W(wǎng)絡(luò)完成之前，大投入產(chǎn)生不了效益，各種因素互相內(nèi)耗抵消，盈利波動很大，所以股價一直在低端徘徊，盡管大股東一再增持，二股東長江電力堅守不棄，股價還是夢游的狀態(tài)。

2. 未來兩年，隨著燃?xì)猱a(chǎn)業(yè)鏈的150億投資基本完成，用氣量陸續(xù)攀升，如果2025年達(dá)成目標(biāo)值年60億立方米的銷量，產(chǎn)值240億元。參照北京燃?xì)?021年規(guī)模：營業(yè)收入580億元，稅前利潤56.1億元。廣州燃?xì)饪梢杂?3億的含稅利潤，廣州燃?xì)馐歉咝录夹g(shù)企業(yè)，稅收是15%，所以稅后利潤可達(dá)20億元左右。而2021年廣州燃?xì)庵挥胁坏?億的利潤。而且利潤會呈現(xiàn)穩(wěn)定的緩慢上升（因為折舊減少，而大投入不再），市場給予燃?xì)獍鍓K15倍的市盈率，市值就是300億。

3. 新能源業(yè)務(wù)大力擴展，其他業(yè)務(wù)利潤維持15億。則廣州發(fā)展有35億的利潤。這一切都在未來三年發(fā)生。所以我們分年度估算：

4. 2023年，廣州發(fā)展凈利潤20億，股價達(dá)到12元，市值420億。比目前5.92元升幅102%，市盈率21倍。

5. 2024年，廣州發(fā)展凈利潤30億，股價達(dá)到15元，市值525億。比目前升幅153%，市盈率17.5倍。

6. 2028年，廣州發(fā)展凈利潤50億，股價達(dá)到20元，市值700億。比目前升幅239%，市盈率14倍，基本達(dá)到穩(wěn)定成熟狀態(tài)。

7. 以上預(yù)測推斷，廣州發(fā)展處在戴維斯雙擊的初期，其盈利增加，市盈率提升，市場形象大幅改觀。雖然愿遠(yuǎn)景總是那么虛幻，現(xiàn)實的低估，卻是毫無疑問的。

8. 概念風(fēng)暴：廣州發(fā)展有可燃冰，氫能運輸和使用，充電樁，儲能等概念。也許，達(dá)到700億的市值，并不需要具體的業(yè)績，而只是其中某一個概念大爆發(fā)而得到市場的認(rèn)同而已。讓我們拭目以待吧。

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