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長期泡在市場上，看過了太多成王敗寇，慢慢就淡然了。最近兩年很多城商行走勢不錯，業(yè)績看起來也不錯。于是，很多銀行投資者就問我，xx銀行無論增速還是資產(chǎn)質(zhì)量都表現(xiàn)不錯，為啥你總死守著招商銀行？招行增速不如這些小銀行，估值卻比這些小銀行還貴，圖啥呢？通常我是懶得跟他們爭辯的，就用一句城商行里我只看好寧波銀行，因?yàn)閷幉ㄣy行的業(yè)績和報(bào)表經(jīng)過了時(shí)間的考驗(yàn)。

周末閑來無事，就把這件事拎出來討論討論。到底如何衡量一家企業(yè)是否優(yōu)秀？每個(gè)人都會有不同的答案，就我個(gè)人的觀察，市場上絕大多數(shù)人衡量的標(biāo)準(zhǔn)都是有問題的。他們過于關(guān)注相對指標(biāo)而忽略了絕對指標(biāo)，比如：過于關(guān)注凈利潤的同比增速，營收的同比增速，對于同比增長較高的公司就給予高估值或更高的期望值。于是，我們就會看到類似文章開頭的問題。

那么，投資者究竟應(yīng)該關(guān)注哪些絕對指標(biāo)呢？不同行業(yè)的指標(biāo)可能不一樣，比較通用的指標(biāo)是ROE。連股神巴菲特都曾經(jīng)說過如果只能看一個(gè)指標(biāo)選擇公司，那只能是ROE。很多動輒凈利潤增長一兩倍的公司，通常原來的盈利能力是非常差的。比如下面圖1顯示的這家公司：

(相關(guān)資料圖)

圖1

這家公司2020年和2021連續(xù)兩年凈利潤大幅增長，分別為40%和100%。很多人趨之若鶩，但是他們并沒有看到該公司之前兩年凈利潤分別下降7%和44%。如果拉長時(shí)間看，這家公司的凈利潤在2013年就已經(jīng)達(dá)到了4.88億，8年后的2021凈利潤只有6.61億，基本沒有什么增長性。但是，就是這么一家平庸的公司，市場給了接近100PE的估值。如果我們看ROE數(shù)據(jù)就很清楚這家公司的質(zhì)地非常一般，短期的凈利潤增長完全是業(yè)績周期性大幅波動的原因。對于這種公司估值給20-30PE都算高的。

用招行和這種公司對比一下，招行2013年凈利潤517.43億，2021年1199.22億，增長了132%。這種平庸的公司給招行提鞋都不配。但是，結(jié)果市場給了招行10PE左右的估值，而給了這種爛公司100PE的估值。我國的股市好公司常年得不到合理的估值，反倒是一堆垃圾公司成為大資金反復(fù)收割韭菜的工具。

回過頭來再說說銀行股，銀行股的業(yè)績短期具有較好的可調(diào)控空間。通過調(diào)節(jié)不良認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，信用減值計(jì)提節(jié)奏可以輕易將1-2年的凈利潤增速調(diào)高。所以，短期的凈利潤增速不能作為評估銀行是否優(yōu)秀的指標(biāo)。

那么銀行來講什么絕對指標(biāo)合適呢？個(gè)人認(rèn)為最合適的指標(biāo)是RORWA，這一指標(biāo)兼顧了銀行的風(fēng)險(xiǎn)，收益和資本三個(gè)因素基本上完美地覆蓋了銀行的經(jīng)營特征。關(guān)于這一指標(biāo)，我在《看透銀行：投資銀行股從入門到精通》中有相關(guān)的闡述，同時(shí)也發(fā)過多篇文章探討RORWA和內(nèi)生性增長，潛在分紅率等的關(guān)系，比如：

《RORWA和內(nèi)生性增長之間的關(guān)聯(lián)（上）》

《RORWA和內(nèi)生性增長之間的關(guān)聯(lián)（中）》

《RORWA和內(nèi)生性增長之間的關(guān)聯(lián)（下）》

《關(guān)于銀行業(yè)的胡思亂想（四）》

感興趣的粉絲可以通過上面的鏈接跳轉(zhuǎn)過去做相關(guān)閱讀。下面，我就拿一家這幾年在銀行分析師口中炙手可熱的江浙城商行——杭州銀行和招商銀行做一個(gè)對比，如下表1所示：

表1

通過表1，我們可以看到杭州銀行的RORWA的水平遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于招商銀行，只有招商銀行的一半都不到。這意味著相同的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，招行可以產(chǎn)生高于杭州銀行一倍的凈利潤。或者，我們換個(gè)說法：冒相同的風(fēng)險(xiǎn)招行可以賺高杭州銀行一倍以上的凈利潤。

這種差別不會體現(xiàn)在短期凈利潤增速上，因?yàn)楹贾葶y行最近3年的凈利潤增速分別為21.99%（2019），8.09%（2020），29.77%（2021），高于招商銀行最近3年的增速15.28%，4.82%，23.2%。但是，凈利潤增速也好，營收增速也好，都可以依靠規(guī)模擴(kuò)張來提升。但是，相應(yīng)要付出的代價(jià)就是風(fēng)險(xiǎn)資本金的大量消耗。

RORWA的高低決定了銀行資本內(nèi)生能力的高低，RORWA低如果和資產(chǎn)負(fù)債表高速擴(kuò)張相疊加結(jié)果就是這家銀行的有效分紅能力很差。這里的有效分紅是指銀行的分紅扣除股權(quán)再融資。

以杭州銀行為例，2019-2021年連續(xù)三年的分紅方案都是每10股分3.5元。3年累計(jì)分配現(xiàn)金紅利62.27億。但是在2020年杭州銀行定向增發(fā)8億股，募資71.3億元，也就是說杭州銀行最近3年的有效分紅為-9.03億元。

反觀招商銀行最近3年的分紅依次為2019年10派12元，2020年10派12.53元，2021年10派15.22元。3年累計(jì)分紅1002.5億元。

很多人老是問我杭州銀行怎么樣，我只能說不怎么樣。一家分不出紅的公司，還是扔一邊晾著吧。

@今日話題$招商銀行(SH600036)$$杭州銀行(SH600926)$

關(guān)鍵詞： 杭州銀行 招商銀行 相對指標(biāo)