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初中數(shù)學(xué)中大家接觸過象限，實際上把可轉(zhuǎn)債價格作為縱坐標、轉(zhuǎn)股溢價率作為橫坐標，可以將可轉(zhuǎn)債劃分為四個象限，即四種類型——高價高溢價可轉(zhuǎn)債、高價低溢價可轉(zhuǎn)債、低價低溢價可轉(zhuǎn)債、低價高溢價可轉(zhuǎn)債。

高價高溢價可轉(zhuǎn)債的典型特征是“交易價格高，并且轉(zhuǎn)股溢價率高”，理論來講，溢價率高的可轉(zhuǎn)債進攻性比較差，價格應(yīng)該更偏向于純債價值，但是有一些規(guī)模較小的可轉(zhuǎn)債，深受游資炒作，從而表現(xiàn)出脫離可轉(zhuǎn)債基本屬性的現(xiàn)象。

(資料圖)

高價高溢價的小規(guī)?？赊D(zhuǎn)債一般有兩類，一類是剩余規(guī)模極小，時刻面臨剩余規(guī)模不足3000萬元而被強贖的可轉(zhuǎn)債，例如橫河轉(zhuǎn)債，橫河轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股價值僅為119元左右，而價格被炒到了500元以上，轉(zhuǎn)股溢價率高達300%以上，橫河轉(zhuǎn)債的剩余規(guī)模僅僅3797萬元。

另一類雙高的小規(guī)?？赊D(zhuǎn)債具有次新債概念，簡單來講就是剛上市不久的小規(guī)?？赊D(zhuǎn)債，或者是大債主（持債5%以上的股東在可轉(zhuǎn)債上市后半年內(nèi)限售）尚未解禁的可轉(zhuǎn)債。例如，泰林轉(zhuǎn)債的發(fā)行規(guī)模只有2.10億元，上市不久后即遭到爆炒，價格一度突破500元，而對應(yīng)的轉(zhuǎn)股溢價率高達300%以上。

高價、高溢價的可轉(zhuǎn)債的投資風(fēng)險非常大，這類可轉(zhuǎn)債由于規(guī)模小的特點，易受到游資炒作，會出現(xiàn)暴漲暴跌的現(xiàn)象，普通投資者盡可能要遠離這類可轉(zhuǎn)債。

高價、低溢價可轉(zhuǎn)債的典型特征是“交易價格高，但是轉(zhuǎn)股溢價率低”，高價低溢價可轉(zhuǎn)債比較常見，主要原因是溢價率低，代表可轉(zhuǎn)債的進攻性比較強，那么二級市場的交易價格高是理所當然的。例如，石英轉(zhuǎn)債的正股石英股份在2021年走出了一輪牛股行情，石英轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股價值隨正股股價的飛漲而不斷提高，雖然2022年4月19日星期二石英轉(zhuǎn)債的收盤價格高達391.600元，但實際上交易價格還是低于轉(zhuǎn)股價值，石英轉(zhuǎn)債收盤時出現(xiàn)了負溢價。

高價、低溢價的可轉(zhuǎn)債也是具有風(fēng)險的，比如可轉(zhuǎn)債價格過高，已經(jīng)脫離純債的保底屬性，那么如果正股下跌，則可轉(zhuǎn)債回調(diào)的幅度也會很大。

低價、低溢價可轉(zhuǎn)債的典型特征是“交易價格低，并且轉(zhuǎn)股溢價率低”，我們知道可轉(zhuǎn)債的溢價率低是進攻性強的表現(xiàn)，如果此時可轉(zhuǎn)債的價格也很低，相當于低價撿了個寶貝，這樣的可轉(zhuǎn)債往往攻守兼?zhèn)?，現(xiàn)實中低價低溢價的可轉(zhuǎn)債很難出現(xiàn)。

當然，我們可以適當?shù)胤艑挊藴?，將低溢價定義為溢價率相對低，例如溢價率在30%左右的低價可轉(zhuǎn)債。這里為什么選擇30%呢？一般而言，企圖買到溢價率非常低的低價可轉(zhuǎn)債是很難實現(xiàn)的，我們只能退而求其次?？赊D(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股溢價率為30%左右，往往已經(jīng)具備了一定的進攻性，此時如果正股出現(xiàn)漲停，即使可轉(zhuǎn)債的價格不漲，轉(zhuǎn)股溢價率也會迅速被抹殺，之后便會凸顯出強大的進攻性。

我們不妨計算一下，在可轉(zhuǎn)債不漲的前提下，如果正股一個漲停，根據(jù)轉(zhuǎn)股溢價率計算公式，可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股溢價率將降至18.18%；正股兩個漲停，可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股溢價率將收斂至7.44%，正股三個漲停，可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股溢價率將變?yōu)樨摂?shù)，出現(xiàn)折價。也就是說，低價和溢價率相對低的可轉(zhuǎn)債，只要正股趕上風(fēng)口而大幅上漲，可轉(zhuǎn)債會跟著不斷上漲。

低價高溢價可轉(zhuǎn)債的典型特征是“交易價格低，并且轉(zhuǎn)股溢價率高”，與高價、低溢價可轉(zhuǎn)債類似，低價、高溢價可轉(zhuǎn)債也比較常見。高溢價的可轉(zhuǎn)債是轉(zhuǎn)股價值低的代表，這類可轉(zhuǎn)債往往正股表現(xiàn)不佳，投資者如果選擇轉(zhuǎn)股則會承擔巨大的溢價損失，因此二級市場往往賦予轉(zhuǎn)股價值低、溢價率高的可轉(zhuǎn)債低價的屬性。

低價高溢價可轉(zhuǎn)債由于具有價格低廉的特點，有些高溢價可轉(zhuǎn)債的交易價格甚至遠低于回售價和到期贖回價，因此這類可轉(zhuǎn)債的防守性比較好，交易價格突顯出可轉(zhuǎn)債的純債價值。當然高溢價的可轉(zhuǎn)債意味著進攻性比價差，比較適合防守。例如，2022年4月19日收盤后，亞藥轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股溢價率高達200%以上，收盤價100元左右，亞藥轉(zhuǎn)債是典型的低價、高溢價可轉(zhuǎn)債，表現(xiàn)出不錯的防守性，但進攻性較差，交易價格長期維持在100元上下。

那么，低價、高溢價的可轉(zhuǎn)債是否具有投資價值呢？當然具有，首先可以像純債型基金一樣配置一些評級高、年利率高的可轉(zhuǎn)債，一方面獲得了相對不錯的年利息，另一方面獲得了一份免費的看漲期權(quán)，如果可轉(zhuǎn)債在存續(xù)期內(nèi)成功強贖，就可以取得非常不錯的超額收益。如果我們?nèi)フ乙徽业蛢r、高溢價的高評級可轉(zhuǎn)債的十大持有人時，會發(fā)現(xiàn)不少公募基金和私募基金位于十大持有人之列，實際上他們也是看中了低價、高溢價可轉(zhuǎn)債到期收益率高，附送看漲期權(quán)的特點。

一些銀行類可轉(zhuǎn)債就是典型的低價、高溢價和高評級可轉(zhuǎn)債。銀行類可轉(zhuǎn)債由于下修轉(zhuǎn)股價無法低于每股凈資產(chǎn)，而目前很多銀行出現(xiàn)破凈，導(dǎo)致一些銀行類可轉(zhuǎn)債無法下修轉(zhuǎn)股價，出現(xiàn)轉(zhuǎn)股溢價率很高的特點。但是銀行類可轉(zhuǎn)債的評級比較高，基本上不用擔心可轉(zhuǎn)債到期違約的問題，同時銀行類可轉(zhuǎn)債每年的票面利率相對較高，也比較適合長期配置。

例如，截至2022年4月19日，浦發(fā)轉(zhuǎn)債（110059）的轉(zhuǎn)股溢價率高達81.27%，收盤價只有105.62元，主體評級為AAA級，是一只典型的低價、高溢價和高評級可轉(zhuǎn)債。如果我們查找浦發(fā)轉(zhuǎn)債的十大持有人，可以發(fā)現(xiàn)這里有不少公募基金和機構(gòu)持倉。那么，他們看重的就是浦發(fā)轉(zhuǎn)債的高票息和看漲期權(quán)，因為浦發(fā)轉(zhuǎn)債的年利率為：第四年2.10%、第五年3.20%、第六年4.00%。如果浦發(fā)轉(zhuǎn)債在存續(xù)期內(nèi)強贖，則至少要上漲到130元以上，無疑是錦上添花。

既然提到了銀行類可轉(zhuǎn)債的強贖，那么歷史上的銀行類可轉(zhuǎn)債都是以什么命運結(jié)束自己的使命的呢？

目前已退市的銀行類可轉(zhuǎn)債有7只，分別是平銀轉(zhuǎn)債（正股平安銀行）、寧行轉(zhuǎn)債（正股寧波銀行）、常熟轉(zhuǎn)債（正股常熟銀行）、民生轉(zhuǎn)債（正股民生銀行）、中行轉(zhuǎn)債（正股中國銀行）、工行轉(zhuǎn)債（正股工商銀行）、招行轉(zhuǎn)債（正股招商銀行）。

這7只已退市的銀行類可轉(zhuǎn)債均以強贖結(jié)束了使命，在存續(xù)期內(nèi)，最低交易價格是民生轉(zhuǎn)債創(chuàng)造的87.400元，最高交易價格是中行轉(zhuǎn)債創(chuàng)造的194.16元。

其中，頗負戲劇性的是中行轉(zhuǎn)債，中行轉(zhuǎn)債在上市后的第四年還在面值100元附近晃悠，然而伴隨著2014年末牛市的到來，正股中國銀行不斷上漲，帶動中行轉(zhuǎn)債一舉突破190元的高位，在退市倒數(shù)第二年完成了有驚無險的強贖。

2015年的牛市初期是大象起舞，不少銀行股價格大幅上漲，受大牛市的利好，工行轉(zhuǎn)債同樣在2015年完成了強贖。

雖然已經(jīng)退市的銀行類可轉(zhuǎn)債都是以強贖結(jié)束歷史使命的，但大多與牛市助推有關(guān)，未來的銀行轉(zhuǎn)債能不能實現(xiàn)強贖，要看幸運女神能否再次眷顧。

低價、高溢價的可轉(zhuǎn)債另一種投資策略是博弈反彈，低價可轉(zhuǎn)債的安全性相對較高，可以布局一些作為防守。當正股出現(xiàn)行業(yè)反轉(zhuǎn)或者大利好時，隨著正股股價的不斷提高，可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股溢價率逐漸被抹殺，進而逐漸表現(xiàn)出不錯的進攻性。那么對于低價、高溢價可轉(zhuǎn)債，我們提前在低位埋伏進去，就好像買了一張彩票一樣，隨時等待開獎。

當然我們需要特別重視的是，高溢價的可轉(zhuǎn)債往往股債聯(lián)動性差，具體表現(xiàn)為正股可能漲停，但是可轉(zhuǎn)債紋絲不動或者略有下跌。出現(xiàn)這種狀況的主要原因還是溢價率，高溢價率導(dǎo)致低價可轉(zhuǎn)債往往不能緊跟正股的步伐，只有溢價率逐漸收斂甚至抹平時，這類可轉(zhuǎn)債才能表現(xiàn)出非常不錯的進攻性，即跟隨正股同漲同跌。

在可轉(zhuǎn)債熊市中，低價、高溢價可轉(zhuǎn)債還可以作為博弈回售的標的。之前我們提到了可轉(zhuǎn)債進入最后兩個計息年度后，如果正股股價滿足了回售條款，投資者是有權(quán)將可轉(zhuǎn)債回售給發(fā)債公司的，而回售價往往是可轉(zhuǎn)債面值加上當期利息。因此，如果一些低價可轉(zhuǎn)債，尤其是低于面值的可轉(zhuǎn)債，如果它們比較臨近回售期，我們可以選擇買入。這些價格低于面值的可轉(zhuǎn)債臨近回售期后，發(fā)債公司會想方設(shè)法提升可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價值，避免回售給上市公司帶來的損失，因此價格低于面值的可轉(zhuǎn)債在接近回售期后價格往往會上升到面值以上，這樣投資者就完成了一次套利。

當然如果發(fā)債公司對面臨回售的破發(fā)可轉(zhuǎn)債無動于衷，我們完全可以在回售期將可轉(zhuǎn)債以超過面值的價格回售給上市公司，同樣可以完成套利。例如，亞藥轉(zhuǎn)債自2019年上市后一直萎靡不振，價格一度跌至66.600元，然而2022年初亞藥轉(zhuǎn)債價格開始上升并保持在100元左右，主要原因就是亞藥轉(zhuǎn)債即將進入了倒數(shù)第二個計息年度——回售期。

當然，對于低價可轉(zhuǎn)債，尤其是價格遠低于面值的可轉(zhuǎn)債，投資者更多的是擔心違約的問題，雖然目前A股市場上沒有一只可轉(zhuǎn)債存在違約，但并不代表以后發(fā)行的可轉(zhuǎn)債都不存在違約問題。尤其是A股市場未來可能實行注冊制，伴隨著很多未盈利的上市公司登陸，未來一定會出現(xiàn)可轉(zhuǎn)債違約的情況，這就需要我們對于低價可轉(zhuǎn)債對應(yīng)的正股有一個基本的判斷，如果低價可轉(zhuǎn)債對應(yīng)的正股基本面存在嚴重問題，或者面臨退市的風(fēng)險，我們要盡量回避這類正股有問題的低價、高溢價可轉(zhuǎn)債。

$浪潮信息(SZ000977)$$中航電測(SZ300114)$$亞藥轉(zhuǎn)債(SZ128062)$

關(guān)鍵詞： 交易價格 中行轉(zhuǎn)債