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好多年前，因收購上市公司的需要，做了點關(guān)于借殼上市路徑的研究。雖然很多年過去了，政策有些變化，但大體上思路還是不變。現(xiàn)將部分內(nèi)容摘錄如下，供參閱。

借殼上市主要涉及到《證券法》、《公司法》、《上市公司收購管理辦法（2014年修訂）》、《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法（2016年修訂）》等辦法，特別后兩個規(guī)章對借殼上市有較多明確的規(guī)定。下文從借殼上市角度，重點對《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法（2016年修訂）》、《上市公司收購管理辦法（2014年修訂）》兩個制度主要條款進行分析（兩個制度有修訂，有興趣的筒子自行研究制度）。

(資料圖片僅供參考)

（一）《上市公司收購管理辦法（2014年修訂）》

本辦法重點就上市公司的收購及相關(guān)股份權(quán)益變動進行了規(guī)范。

1、對收購人的要求

要求收購人不得有下列情形之一：

一是收購人負有數(shù)額較大債務(wù)，到期未清償，且處于持續(xù)狀態(tài)；

二是收購人最近3年有重大違法行為或者涉嫌有重大違法行為；

三是收購人最近3年有嚴重的證券市場失信行為；

四是收購人為自然人的，存在《公司法》第一百四十七條規(guī)定情形；

五是法律、行政法規(guī)規(guī)定以及中國證監(jiān)會認定的不得收購上市公司的其他情形。

2、權(quán)益披露要求

（1）通過證券交易所的證券交易，投資者及其一致行動人擁有權(quán)益的股份達到一個上市公司已發(fā)行股份的5%時，應(yīng)當(dāng)編制權(quán)益變動報告進行報告和公告。在持股未超過30%時，每增持或減少5%持股信息披露做了明確規(guī)定。

（2）通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式，投資者及其一致行動人在一個上市公司中擁有權(quán)益的股份擬達到或者超過一個上市公司已發(fā)行股份的5%時，應(yīng)當(dāng)編制權(quán)益變動報告進行報告和公告。在持股未超過30%時，每增持或減少5%持股信息披露做了明確規(guī)定。

（3）收購人通過證券交易所持有一個上市公司股份達到30%時，繼續(xù)收購上市公司股份或協(xié)議收購，需向上市公司股東發(fā)起全面要約或部分要約。

3、免于要約規(guī)定

本辦法就向中國證監(jiān)會提出免于要約申請作了明確規(guī)定，并就免于提交豁免申請，直接向證券交易所和證券登記結(jié)算機構(gòu)申請辦理股份轉(zhuǎn)讓和過戶登記手續(xù)的情形進行了規(guī)定。如：經(jīng)上市公司股東大會非關(guān)聯(lián)股東批準，投資者取得上市公司向其發(fā)行的新股，導(dǎo)致其在該公司擁有權(quán)益的股份超過該公司已發(fā)行股份的30％，投資者承諾3年內(nèi)不轉(zhuǎn)讓本次向其發(fā)行的新股，且公司股東大會同意投資者免于發(fā)出要約。順豐控股借殼上市即是利用本條規(guī)定免于提交豁免要約申請。

（二）《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法（2016年修訂）》政策規(guī)定

本辦法就發(fā)行股份購買資產(chǎn)等事項進行了規(guī)定，現(xiàn)就重點條款概括如下：

一是重大資產(chǎn)重組符合政策要求。上市公司實施重大資產(chǎn)重組應(yīng)當(dāng)符合國家產(chǎn)業(yè)政策、環(huán)境保護、土地管理等法律和行政法規(guī)的規(guī)定，不存在導(dǎo)致上市公司不符合股票上市條件；

二是明確重大資產(chǎn)重組情形。上市公司控制權(quán)發(fā)生變更日之日起60個月內(nèi)，向收購人及其關(guān)聯(lián)人購買資產(chǎn)，購買的資產(chǎn)總額、購買資產(chǎn)產(chǎn)生營業(yè)收入、購買資產(chǎn)產(chǎn)生凈利潤、資產(chǎn)凈額等指標其中一項達到上市公司控制權(quán)發(fā)生變更前一個會計年度相應(yīng)項目比例達到100%，或發(fā)行股份購買資產(chǎn)的股份達到董事會決議前一個交易日股份比例100%，認定為重大資產(chǎn)重組。創(chuàng)業(yè)板上市公司自控制權(quán)發(fā)生變更之日起，向收購人及其關(guān)聯(lián)人購買資產(chǎn)，不得導(dǎo)致上述規(guī)定的任一情形。本條規(guī)定，基本上堵住了創(chuàng)業(yè)板借殼上市的可能（市場上也有個別公司曲線借殼成功）。

三是對發(fā)行股份購買資產(chǎn)上市公司的規(guī)定。要求本交易有利提高上市公司資產(chǎn)質(zhì)量、改善報表、增強盈利能力；上市公司最近一年及一期財報被注冊會計師出具無保留審計意見或出具保留、否定意見等意見，經(jīng)專項核查，保留意見、否定意見等意見涉及事項重大影響已消除；上市公司及其現(xiàn)任董事、高級管理人員不存在因涉嫌犯罪被司法機關(guān)立案偵查或涉嫌違法違規(guī)正被中國證監(jiān)會立案調(diào)查等情形。

四是發(fā)行價格的規(guī)定。上市公司發(fā)行股份的價格不得低于市場參考價的90%。市場參考價為本次發(fā)行股份購買資產(chǎn)的董事會決議公告日前20 個交易日、60 個交易日或者 120 個交易日的公司股票交易均價之一。

借殼上市交易模式主要有如下三種模式：

（一）分步借殼上市(先取得上市的控制權(quán)，再擇機注入資產(chǎn))

本模式下，首先新控股股東先以協(xié)議轉(zhuǎn)讓或要約收購方式，現(xiàn)金收購上市公司原控股股東或多個股東的股份，取得上市公司控制權(quán)。

其次，置出資產(chǎn)，上市公司原控股股東買走上市公司原有資產(chǎn)和負債。

三是置入資產(chǎn)，上市公司向新控股股東或其關(guān)聯(lián)方發(fā)行股份，購買新資產(chǎn)，將資產(chǎn)置入上市公司。

該模式優(yōu)點是新控股股東收購的比例和成本是可預(yù)期的，并且收購后有比較充足時間和自主權(quán)裝入新資產(chǎn)。缺點是前期現(xiàn)金收購對收購人造成資金壓力，且收購控股權(quán)后，注入資產(chǎn)構(gòu)成重大資產(chǎn)重組的，需要證監(jiān)會審核。收購人承擔(dān)了審核風(fēng)險。

（二）資產(chǎn)置換+發(fā)行股份購買資產(chǎn)

本模式下，上市公司將全部資產(chǎn)和負債與新控股股東持有的標的公司股權(quán)進行置換（雙方資產(chǎn)要做審計、評估）；注入資產(chǎn)作價超過原資產(chǎn)的部分，由上市公司向新股東發(fā)行股份進行購買。置出資產(chǎn)以原價或低于市價的價格轉(zhuǎn)讓給原控股股東。

本模式只涉及資產(chǎn)的騰挪和股份的發(fā)行，對收購方資金壓力較小，上市公司原股東和新控股股東可以共同分享資產(chǎn)增值和股價上升的收益。同時，借殼方和被借殼方共同承擔(dān)證監(jiān)會重大資產(chǎn)重組審批風(fēng)險，降低了借殼方的風(fēng)險。

（三）換股合并+發(fā)行股份購買資產(chǎn)

本模式下，上市公司和標的公司進行換股合并，互相以其所持有的股份交換對方持有的股份。標的公司股權(quán)價值超出交換的上市公司股權(quán)價值部分，由上市公司發(fā)行股份用于支付。換股完成后，上市公司存續(xù)，原標的公司資產(chǎn)注入上市公司，標的公司注銷。上市公司業(yè)務(wù)可能成為“雙主業(yè)”或“多主業(yè)”。

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關(guān)鍵詞： 上市公司 借殼上市 資產(chǎn)重組