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過(guò)去我們追捧中醫(yī)藥板塊時(shí)，印象深刻的往往是云南白藥、東阿阿膠、同仁堂、片仔癀這四大天王，但隨著時(shí)間的推移，片仔癀顯然是其中最經(jīng)得起考驗(yàn)的一位。如果大家統(tǒng)一從2008年底（金融危機(jī)的底部）起算，到2022年底的十四年間，云南白藥、東阿阿膠、同仁堂的后復(fù)權(quán)累計(jì)漲幅分別為415.98%、267.02%、944.48%，而片仔癀卻高達(dá)6965%，與前三者基本不在同一個(gè)頻道之上。

之所以會(huì)出現(xiàn)這種狀況，個(gè)人覺(jué)得主要還在于相對(duì)于前三者，片仔癀的邏輯要更硬朗一些。云南白藥很難與高端、提價(jià)聯(lián)系在一起；而阿膠在現(xiàn)代美容補(bǔ)血技術(shù)泛濫的情況下，其可有可無(wú)的功效顯得越來(lái)越尷尬；同仁堂則更像一座雜貨鋪似的存在，缺乏類似宮廷秘方這樣的拳頭產(chǎn)品。

然而即使是這樣，在2021-2022年的白馬股股災(zāi)中，片仔癀也同樣遭遇到了重創(chuàng)。從2021年7月份的高點(diǎn)起算，在長(zhǎng)達(dá)16個(gè)月的綿綿調(diào)整中，公司的股價(jià)從490.07一度下落至222.5（2022年10月），最大回撤幅度54.6%，儼然已夠得上腰斬的標(biāo)準(zhǔn)。

【資料圖】

仔細(xì)回顧過(guò)往，我們甚至可以發(fā)現(xiàn)，2022年片仔癀的下跌幅度僅次于2008年，在歷史上也是排得上名號(hào)的，那么這就很容易引起我們的注意——是否存在低吸這只超級(jí)牛股的機(jī)會(huì)呢？特別是在片仔癀連續(xù)反彈兩三個(gè)月之后，周線大級(jí)別底背離已非常明顯的情況下，更是引發(fā)了不少熱衷右側(cè)交易者的遐想。

不過(guò)比較令人遺憾的是，公司于10月27日最低也只觸及到了54.77倍PE，依然高于51.45倍PE的歷史中位數(shù)，并且經(jīng)過(guò)反彈之后，更是又回歸到了77倍左右。盡管這一數(shù)值相對(duì)于2021年7月167.03倍PE的峰值已腰斬了一半以上，但是按照教科書上的正常理解，77倍PE依然是一個(gè)絕對(duì)值很高的估值水平。

折騰了這么久，為什么始終還處于高PE狀態(tài)呢，歸根結(jié)底還在于公司的業(yè)績(jī)過(guò)于堅(jiān)挺。從下表，我們可以看到近五年來(lái)片仔癀幾乎年年高增長(zhǎng)，2021年的營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)、扣非凈利潤(rùn)再次分別大增23.2%、45.46%、51.4%，市場(chǎng)甚至出現(xiàn)過(guò)一藥難求的極端場(chǎng)面。

即使是進(jìn)入2022年之后，根據(jù)三季報(bào)數(shù)據(jù)，公司開(kāi)始出現(xiàn)增長(zhǎng)乏力的跡象（1-9月份，營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)、扣非凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)8.25%、2.04%、2.77%；其中第三季度單季營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)、扣非凈利潤(rùn)分別同比-3.08%、-17.64%、-16.39%）。但如果仔細(xì)逐季對(duì)比，會(huì)發(fā)現(xiàn)只是因2021年三季度為緩解市場(chǎng)供求壓力，公司不得不將產(chǎn)能極度釋放了一番，以至于出現(xiàn)了一份超高的單季業(yè)績(jī)，從而導(dǎo)致2022年三季度遭遇到了嚴(yán)重承壓，事實(shí)上綜合對(duì)比之下，2022年的表現(xiàn)依然非常的穩(wěn)健。

因此，公司股價(jià)的下滑，更多只是針對(duì)過(guò)去超高PE值的一種修復(fù)式均值回歸，和自身業(yè)績(jī)表現(xiàn)并沒(méi)有太實(shí)質(zhì)性的邏輯關(guān)系。既然如此，很多人肯定想說(shuō)高增長(zhǎng)可以化解高估值，現(xiàn)階段相對(duì)于峰值已出現(xiàn)折扣，豈不正好是大舉建倉(cāng)的機(jī)會(huì)。對(duì)此，我的看法是高增長(zhǎng)化解高估值本身沒(méi)有什么問(wèn)題，但也必須基于一定的合理預(yù)估范疇之內(nèi)，否則就是一種盲目行為。

截至2023年1月16日收盤，片仔癀的總市值為1884.52億，假設(shè)按照這個(gè)價(jià)格買下整個(gè)公司，以2021年24.31億凈利潤(rùn)為基準(zhǔn)的話，公司未來(lái)需要實(shí)現(xiàn)35%以上的年化增長(zhǎng)，才可以通過(guò)十年累計(jì)凈利潤(rùn)收回投資成本。要知道2003-2021年片仔癀的凈利潤(rùn)年化增速也才22.78%，這樣的增速要求顯然是非常之高的。

在之前的文章中，我也提出過(guò)片仔癀的市場(chǎng)需求前景沒(méi)有太大問(wèn)題，唯一的癥結(jié)在于原材料的稀缺性（麝香、天然牛黃越來(lái)越少）將直接制約公司的產(chǎn)生。可以預(yù)見(jiàn)未來(lái)十年這個(gè)趨勢(shì)不但得不到改觀，反而有可能會(huì)愈演愈烈，所以我認(rèn)為對(duì)公司的合理預(yù)期不應(yīng)該超過(guò)過(guò)去的增長(zhǎng)速度，年化35%以上的增長(zhǎng)要求實(shí)在有些缺乏合理依據(jù)。（全文完）

（風(fēng)險(xiǎn)提示：本文所提到的觀點(diǎn)僅代表個(gè)人意見(jiàn)，所涉及標(biāo)的不作推薦，據(jù)此買賣，風(fēng)險(xiǎn)自負(fù)。）

@今日話題@雪球達(dá)人秀$片仔癀(SH600436)$

關(guān)鍵詞： 云南白藥 營(yíng)業(yè)收入 的情況下