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昨天參與了#雪球基金調(diào)研團(tuán)#，這次調(diào)研的是安信基金的聶世林。

(資料圖片僅供參考)

他的投資理念是把市場上的投資類型可以分為兩類，一類是偏右側(cè)的投資，就是不見兔子不撒鷹，什么時候公司業(yè)績開始兌現(xiàn)的時候，我在右側(cè)買進(jìn)去。這種做法對絕大多數(shù)的投資者來說是更為理性的，因為我不用承擔(dān)很多的不確定性，什么時候看到報表業(yè)績開始兌現(xiàn)的時候再買。

這種做法的問題就在于，聶總認(rèn)為A股市場是一個強勢的有效市場，當(dāng)我看到了某個細(xì)分行業(yè)或者某些公司業(yè)績改善的時候，可能市場同行絕大部分的人都已經(jīng)看到了，基本上開盤15分鐘內(nèi)這個消息就可以完全消化。所以這種做法站在一個長期維度內(nèi)想要獲得超額收益，它在邏輯上是有一定的瑕疵的。但是要做到這一點也并不容易，因為A股市場有這么多的細(xì)分行業(yè)，如果你都能在第一時間實時介入，也是一件非常困難的事情。

第二種做法就是在行業(yè)景氣度拐點的時候敢于重倉買入。打個比方，我把市場上所有的投資人當(dāng)作一個整體來看待，這個整體對于一家公司的認(rèn)知大致是呈正態(tài)分布的。多數(shù)人對一家公司的認(rèn)知和了解，比如一些龍頭股，這些超級大白馬的認(rèn)知可能是位于中位數(shù)，就是不上不下，可能很難形成特別獨到的一些見解和看法。比如我知道的可能同行大家都知道，當(dāng)然可能會有少部分的投資人，由于他過去的從業(yè)經(jīng)歷，或者是他做研究的經(jīng)歷也好，他對這個產(chǎn)業(yè)鏈上下游研究得非常深，可能他的認(rèn)知分位就是頭部的那3%或者是1%，也有少部分的投資人認(rèn)知連中位數(shù)都沒達(dá)到，可能是位于尾部的群體。

當(dāng)我們知道一個行業(yè)處于景氣度拐點的時候，往往是一些早期的產(chǎn)業(yè)的信號，這個時候一定會有一堆顯而易見的利空因素，比如當(dāng)下的新能源，或者是當(dāng)下的地產(chǎn)，可能會有一堆這種顯而易見的利空因素。同時可能也有部分公司盈利非常差，估值非常貴，在這個點可能只有那些認(rèn)知最理性的人，會根據(jù)這些早期的產(chǎn)業(yè)信號敢于重倉買入，他會覺得這個行業(yè)的機會來臨了。當(dāng)然隨著這個邏輯一步步兌現(xiàn)，到慢慢地業(yè)績上的兌現(xiàn)，這個過程其實就是市場對這只股票的認(rèn)知差不斷收斂的過程。也就是說從最早被這些頭部的1%、3%的投資者意識到這是一個機會，到開始市場的中位數(shù)，多數(shù)人都發(fā)現(xiàn)了這個行業(yè)確實是景氣度發(fā)生了一個明顯的變化，到后面甚至是業(yè)績開始兌現(xiàn)了，這樣一個認(rèn)知差收斂的過程，就是一只股票盈利最豐厚，也是最安全的一段，或者說這也是一個基金經(jīng)理的核心價值所在。每個基金經(jīng)理只有在自己特定的能力圈范圍內(nèi)，才是最有可能捕捉到此類機會，這也是創(chuàng)造長期超額收益最靠譜的來源。當(dāng)然對不在自己能力圈范圍內(nèi)的一些行業(yè)和板塊，我的做法就是買右側(cè)，寧愿犧牲一點收益，等這個確定性更高一點，等到右側(cè)的再來買。這也很正常，如果說這個行業(yè)不在你的能力圈，你想賺超額收益，這個在道理上也是不合情理的，所以這是第二點，就是關(guān)于成長性或者景氣度方面的一些判斷。

第三關(guān)于估值。在聶總的框架里面，選股這塊估值相對的排序會比較靠后。因為他認(rèn)為A股市場好公司大部分的時間估值都是偏貴的，只有在極少部分的時候才有可能以一個相對便宜的價格，或者合理的價格去買到一個好公司。當(dāng)然這個時候就非?？简?zāi)銓@家公司的認(rèn)知深度了，只有認(rèn)知最深的時候，才敢于在那些關(guān)鍵的時間點做出一些買賣的決策。比如在2021年2月的時候，你敢不敢賣出這些核心資產(chǎn)？在去年的10月最低點的時候，你敢不敢去加倉這些核心資產(chǎn)？

投資當(dāng)中最大的風(fēng)險是你重倉個股長期邏輯看錯的風(fēng)險。應(yīng)該減少這種判斷失誤的概率。通過組合的方式達(dá)到一個相對的平衡。這也是真正花時間和精力可以不斷改善和提高的地方。

目前認(rèn)為港股已經(jīng)是充分調(diào)整了。很多風(fēng)險出清的比較徹底。但港股操作要比A股難一些。

我梳理過聶總的持倉，發(fā)現(xiàn)總能在周期股上賺錢。比如中國巨石，萬花化學(xué)等。去年減持了兗礦能源。我問是否還有煤炭持倉，他不能說。但說煤炭提升估值的難度比較大。因為這些年煤炭業(yè)績都比較好。

我問了3個基金經(jīng)理，目前都做了減倉煤炭的動作。

大都看好地產(chǎn)。認(rèn)為真正有出清，政策不會更壞了。聶總的能力圈是地產(chǎn)汽車和農(nóng)業(yè)。

被問及最近大火的人工智能，聶總是這樣回答的：像ChatGPT當(dāng)前演繹的機會，可能每個人都能感覺到，這種技術(shù)未來有無限的可能，未來的盈利一定非常廣闊。它這個盈利的方差對這類公司就變得特別大，那我們在估計這種企業(yè)未來盈利的時候，這種思維模式可能就完全不適應(yīng)了。但是你說這類企業(yè)有沒有價值呢？它一定是有價值的，所以這類企業(yè)投起來難度更高，或者確定性就會低很多。我們不能光憑著這些自上而下開幾個發(fā)布會，這個發(fā)個模型，那個發(fā)個模型就去買了。這個就更難確定了，就是你到底怎么樣給它估值，從而決定是買還是賣。尤其是遇到這種情況，如果跌30%，你到底是加倉還是止損呢？這個問題無法解決。所以對這類公司的買賣時間點較難把握，所以這類公司相對參與的比例也會小一點。

總的來說聶總是平易近人的一個基金經(jīng)理，真誠交流展現(xiàn)真實的自己。非常博學(xué)，每個問題都講的非常深入。速記稿還要認(rèn)真的看兩遍。

再次感謝安信聶世林的分享，謝謝！

有機會還是要參加#雪球基金調(diào)研團(tuán)#@@今日話題

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