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在所有的CXO中，昭衍可以說(shuō)是最沒(méi)有”鬼故事“的一個(gè)。對(duì)于藥明、凱萊英、博騰、泰格這種有新冠訂單的企業(yè)而言，市場(chǎng)擔(dān)心他們明年的增速會(huì)出現(xiàn)大坑；對(duì)于藥明、康龍、藥石、凱萊英等海外訂單占多數(shù)的企業(yè)而言，市場(chǎng)擔(dān)心地緣因素為他們未來(lái)的訂單帶來(lái)不確定性；對(duì)于只知道擴(kuò)產(chǎn)能卻沒(méi)有訂單的二線CXO而言，市場(chǎng)更不care他們，一方面覺(jué)得經(jīng)濟(jì)大環(huán)境不好、投融資下降最先影響的就是他們的訂單，另一方面又覺(jué)得他們產(chǎn)能過(guò)剩會(huì)加劇價(jià)格戰(zhàn)降低利潤(rùn)……

對(duì)于昭衍而言，以上種種鬼故事，一個(gè)都沒(méi)有。在一線頭部CXO中，昭衍是少有的幾乎沒(méi)有什么新冠訂單、增速卻一直“高燒不退”的；在一線頭部CXO中，昭衍也是少有的不靠海外訂單吃飯，國(guó)內(nèi)訂單占大頭的；在一線頭部CXO中（除藥明生物外），昭衍也是少有的收入大半來(lái)自于生物藥（約70%-75%），小部分來(lái)自化學(xué)藥的企業(yè)。

【資料圖】

在近期投資者交流中，公司被問(wèn)及國(guó)內(nèi)“臨床前創(chuàng)新需要”時(shí)，昭衍非常拉仇恨地說(shuō)：“我們的客戶大部分訂單不錯(cuò)，創(chuàng)新靶點(diǎn)訂單很充足，產(chǎn)能無(wú)法滿足客戶需求。在CGT 和 ADC 上的訂單應(yīng)接不暇，研發(fā)需求旺盛。10月的客戶詢單對(duì)比之前沒(méi)有變化，對(duì)4Q 和明年訂單增長(zhǎng)有信心?！?/p>

今年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)收入12.76億，同比+48.97%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)6.05億，同比+178.6%。

其中，單三季度實(shí)現(xiàn)收入5億，同比+55.01%；歸母凈利潤(rùn)2.6億，同比+195.97%。

我們之前追蹤的康龍、藥石都因受制于CDMO產(chǎn)能釋放、爬坡出現(xiàn)業(yè)績(jī)反復(fù)，經(jīng)常會(huì)有增收不增利或者營(yíng)收突然放緩，過(guò)不了多久又突然激增的情況。那么，沒(méi)有CDMO只有臨床前CRO業(yè)務(wù)的昭衍，顯然沒(méi)有這種煩惱，他的業(yè)績(jī)多年來(lái)都十分穩(wěn)，利潤(rùn)更是一直跑贏營(yíng)收，其業(yè)績(jī)波動(dòng)的區(qū)別僅在于利潤(rùn)是大幅還是小幅跑贏營(yíng)收。

在近期投資者交流中，公司提及，自己擴(kuò)產(chǎn)是根據(jù)訂單情況，目前公司在手訂單基本延續(xù)一如既往的高增長(zhǎng)勢(shì)態(tài)。今年上半年，國(guó)內(nèi)新簽訂單18億，同比增長(zhǎng)50%+；海外收購(gòu)的和國(guó)內(nèi)昭衍基本做一樣事情的biomere新簽訂單近2億，同比增長(zhǎng)30%。

截至今年三季度，公司整體在手訂單約41億，同比+78%，新簽在手訂單的增速大大跑贏了營(yíng)收增速，充分說(shuō)明公司未來(lái)還能維持好些年的高速增長(zhǎng)。

公司的在手訂單中，50%-60%是國(guó)內(nèi)傳統(tǒng)大藥企，30%-40%是 biotech（biotech 以頭部為主），如果剔除biomere，海外訂單則只有5%-6%。最凡爾賽的是，昭衍說(shuō)：“我們不打價(jià)格戰(zhàn)，報(bào)價(jià)普遍比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手價(jià)格高 10%-20%，這對(duì)客戶其實(shí)也是一種雙向選擇”。

為什么昭衍敢報(bào)價(jià)這么高，不懼行業(yè)的產(chǎn)能過(guò)剩呢？答案就在于多維度多領(lǐng)域的創(chuàng)新布局，前文我們有提到，昭衍的收入一多半都來(lái)自生物藥，化學(xué)小分子藥物目前同質(zhì)化有些嚴(yán)重，但生物藥其實(shí)還處于快速增長(zhǎng)早期。

尤其以新興技術(shù)ADC、融合蛋白、雙抗、CGT等為代表，根據(jù)公司披露，在國(guó)內(nèi)安評(píng)領(lǐng)域內(nèi)，昭衍ADC的市占率約30%，融合蛋白約40%，CGT更是高達(dá)40%-50%，雙抗的比例也非常高。

其中，CGT的表現(xiàn)尤其值得一提。在今年一季度時(shí)，昭衍CGT的在手訂單也就1個(gè)億左右，到三季度這個(gè)數(shù)字就變成了3億多，簡(jiǎn)直6666。

正是因?yàn)槭稚嫌唵翁啵嗟米霾煌?，昭衍今年第三季度的在建工程?chuàng)了歷史新高，2.83億，同比+216.07%。

根據(jù)公司投資者交流的說(shuō)法：蘇州昭衍有2萬(wàn)㎡設(shè)施正在裝修，年底會(huì)使用一小部分，剩余明年上半年投產(chǎn)；

太倉(cāng)租賃的設(shè)施會(huì)用來(lái)擴(kuò)張非GLP業(yè)務(wù)，現(xiàn)在正在裝修，預(yù)計(jì)今年底或者明年初投入使用；

廣州設(shè)施從去年10月開始建設(shè)，明年下半年承接訂單，規(guī)模1.8萬(wàn)㎡，這是為后年訂單消化做準(zhǔn)備的；

重慶擬新建實(shí)驗(yàn)室正在做前期規(guī)劃，尚沒(méi)動(dòng)工，規(guī)模2萬(wàn)㎡；

無(wú)錫有在建3000㎡化藥基地，預(yù)計(jì)今年底或明年初建好；

梧州建設(shè)實(shí)驗(yàn)動(dòng)物基地，主體工程已經(jīng)完成，證件申請(qǐng)中，之后可從事繁育工作，規(guī)模5萬(wàn)㎡；

北京在尋找額外區(qū)域擴(kuò)產(chǎn)能，想擴(kuò)成實(shí)驗(yàn)室，目前還沒(méi)有找到合適的地址；

Biomere設(shè)施利用率很飽滿，加州6000㎡動(dòng)物房已投入使用，新的產(chǎn)能（東海岸）地址暫時(shí)沒(méi)有定。

PS：公司現(xiàn)有產(chǎn)能實(shí)驗(yàn)室面積超 1.78 萬(wàn)㎡，動(dòng)物房面積超4.76 萬(wàn)㎡。

至于所有CXO都在做的一體化，其實(shí)昭衍也在做，只不過(guò)做法類似于藥明，往CDMO的延伸應(yīng)該是放棄了競(jìng)爭(zhēng)激烈且已經(jīng)有成熟龍頭的小分子，而直接往生物藥/CGT發(fā)力，體外孵化有企業(yè)昭衍生物。

可惜，同藥明康德與藥明生物的關(guān)系相似，昭衍新藥幾乎不持有多少昭衍生物的股權(quán)，兩者可以看作平行關(guān)系，但兩者會(huì)進(jìn)行相互引流和合作，正如康德和生物也經(jīng)常相互引流、合作一樣。

截至2021年8月，昭衍生物投前估值已達(dá)8.5億美金。

有了臨床前CRO，有了昭衍生物這個(gè)CDMO，CXO的一體化之路，昭衍就還差臨床CRO以及最前端藥物發(fā)現(xiàn)沒(méi)有打通。

昭衍的臨床CRO業(yè)務(wù)2021年實(shí)現(xiàn)收入3000萬(wàn)，可惜今年前三季度沒(méi)有披露詳細(xì)數(shù)據(jù)，不過(guò)公司在半年報(bào)中提到，臨床服務(wù)板塊上半年新簽訂單同比實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。

昭衍的底層邏輯非常清晰，就是稀缺的動(dòng)物資源保障（主要是猴子）+完整的GLP實(shí)驗(yàn)室資質(zhì)+不斷擁抱新興技術(shù)，使得公司坐穩(wěn)了臨床前CRO（主要是藥物安全性評(píng)價(jià)，即動(dòng)物實(shí)驗(yàn)?zāi)菈K）的細(xì)分領(lǐng)域龍頭。

公司手上70%以上的訂單都是生物藥，未來(lái)將充分受益于生物藥市場(chǎng)的快速增長(zhǎng)，現(xiàn)在主要吃的是國(guó)內(nèi)紅利，未來(lái)還將有海外和一體化可以期許，因此，現(xiàn)在的昭衍雖然增速極快，但要說(shuō)天花板還為時(shí)過(guò)早。

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$昭衍新藥(SH603127)$$藥明康德(SH603259)$$康龍化成(SZ300759)$

關(guān)鍵詞： 融合蛋白 快速增長(zhǎng) 投入使用