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深研長(zhǎng)邏輯就是在挖井。我們每個(gè)人的時(shí)間和精力是非常有限的，過(guò)往的教育背景、實(shí)業(yè)背景和投資經(jīng)歷決定了我們的認(rèn)知圈和能力圈的局限性，對(duì)于海量的上市公司，我們不可能把它們都研究清楚，所以如何取舍，就決定了我們的投研將聚焦在什么地方。有些投資者是傾向于選擇短期爆發(fā)力比較強(qiáng)的公司，在趨勢(shì)來(lái)臨的時(shí)候，順勢(shì)而為的賺一波。有的投資者是堅(jiān)守在長(zhǎng)邏輯中，大概率地看清楚這家公司數(shù)年以后的發(fā)展將比現(xiàn)在好得多。筆者傾向于選擇性地研究具備長(zhǎng)邏輯的公司，究其原因是這樣的公司一旦研究清楚了，可以在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)貢獻(xiàn)投資收益。

短邏輯決定了高周轉(zhuǎn)，長(zhǎng)邏輯決定了低換手率。我們?cè)谘芯可鲜泄镜膬糍Y產(chǎn)收益率時(shí)，用杜邦分析拆解為銷售凈利率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和權(quán)益乘數(shù)，如果想要取得較高的凈資產(chǎn)收益率，要么獲取比較高的銷售凈利率，要么提高周轉(zhuǎn)率，或者加杠桿。對(duì)于短邏輯的投資方式，賺一波就撤，如果想要累積較高的收益率，就需要提高周轉(zhuǎn)率，可能需要不斷拼命地“翻石頭”，從盡可能多的標(biāo)的中翻出來(lái)一些可以吃一口的。然而，長(zhǎng)邏輯的投資方式，可以讓投資者更加淡定從容的聚焦企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展前景，一旦我們把行業(yè)空間、競(jìng)爭(zhēng)格局、競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、企業(yè)文化等投研要素分析清楚后，我們大概率能夠看清未來(lái)的價(jià)值曲線將會(huì)如何成長(zhǎng)，那么對(duì)于短期內(nèi)股價(jià)的隨機(jī)漫步，就可以選擇性地忽視。當(dāng)我們把時(shí)間、精力聚焦在長(zhǎng)線邏輯時(shí)，生活品質(zhì)也可以更加的從容，我們內(nèi)心非常踏實(shí)，只要我們所持有的企業(yè)依然在好的賽道上持續(xù)性地創(chuàng)造價(jià)值，那么我們知道資本市場(chǎng)遲早會(huì)反映出這些奮斗成果的。

短期的不景氣，提供了好的安全邊際。好公司需要有好價(jià)格，任何時(shí)候都要牢記安全邊際的重要性。我們的投研過(guò)程可能會(huì)出錯(cuò)，我們持有公司的基本面有可能會(huì)發(fā)生“黑天鵝”的沖擊。安全邊際的存在，就給我們的主觀疏忽和客觀無(wú)常，保留了一定的冗余空間。那么，什么時(shí)候可能會(huì)出現(xiàn)比較好的安全邊際呢？從筆者過(guò)往的投資經(jīng)歷看，通常是利空事件的出現(xiàn)，或者短期經(jīng)營(yíng)上的不景氣，導(dǎo)致股價(jià)持續(xù)殺跌，一些趨勢(shì)投資看到股價(jià)已經(jīng)“破位下行”，于是也恐慌性地跟隨賣出，這個(gè)時(shí)候往往有比較好的長(zhǎng)線布局的機(jī)會(huì)出現(xiàn)。A股中彌漫著很多的運(yùn)動(dòng)式投資，基于公司短期經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的景氣度，進(jìn)行狂歡時(shí)的交易。從一些機(jī)構(gòu)的調(diào)研會(huì)議中也可以聽出來(lái)，市場(chǎng)中很多的專業(yè)投資者緊盯著公司未來(lái)幾個(gè)月的景氣度。因此，當(dāng)一家長(zhǎng)邏輯高度清晰的企業(yè)，遭遇了短期的不景氣時(shí)，可能就會(huì)被資本拋棄，持續(xù)下跌的股價(jià)趨勢(shì)，就有望擊穿內(nèi)在價(jià)值，從而提供比較高的安全邊際空間。比較常見的就是某一個(gè)季度的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)不達(dá)市場(chǎng)預(yù)期，甚至是所謂的“業(yè)績(jī)暴雷”的負(fù)增長(zhǎng)。一個(gè)跌停就沖擊了很多人的持股信心。

某人工智能龍頭近5年市凈率

市凈率的百分位可以看成公司估值的“溫度”。從市凈率的百分位中可以看出來(lái)市場(chǎng)對(duì)個(gè)股的“冷暖”態(tài)度。筆者在投資實(shí)踐中，建立了一個(gè)長(zhǎng)期跟蹤研究的股票池，并定期檢查這些個(gè)股目前市凈率的百分位處于什么相對(duì)的位置。我們知道對(duì)于一個(gè)商業(yè)模式穩(wěn)定，行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)格局沒(méi)有太大變化的公司來(lái)說(shuō)，通常凈資產(chǎn)收益率會(huì)在一定的區(qū)間內(nèi)波動(dòng)，那么結(jié)合市盈率的合理區(qū)間，我們就能夠推算出來(lái)合理的市凈率在什么水位。資本市場(chǎng)就是在人性的“貪婪”與“恐懼”的周期中循環(huán)往復(fù)地波動(dòng)。我們把一個(gè)公司過(guò)去幾年歷史市凈率的估值圖翻出來(lái)的時(shí)候，當(dāng)利空事件出現(xiàn)時(shí)，股價(jià)持續(xù)調(diào)整，于是市凈率不斷地下跌，當(dāng)陰霾散去后，公司的業(yè)績(jī)持續(xù)高增長(zhǎng)，于是市場(chǎng)線性外推其景氣度，不斷調(diào)高未來(lái)的預(yù)計(jì)凈利潤(rùn)，股價(jià)持續(xù)增長(zhǎng)后，推升了市凈率進(jìn)入歷史高峰值區(qū)。簡(jiǎn)單說(shuō)，當(dāng)業(yè)績(jī)持續(xù)向好時(shí)，市場(chǎng)一致向樂(lè)觀的方向思考，于是市凈率攀升到高位，反之當(dāng)景氣度不再時(shí)，市場(chǎng)又一致向悲觀方向思考，導(dǎo)致市凈率承壓。

盛極而衰和否極泰來(lái)的投資智慧。當(dāng)事物好到極致的時(shí)候就孕育了向壞的方向調(diào)整的可能性，同樣的道理，當(dāng)事物壞到極致的時(shí)候，人人喊打，卻可能孕育著向好的方向變化的可能性，也就是物極必反。我們看A股過(guò)去十年的股債比波動(dòng)，往往就是幾年一個(gè)周期，熊市之后牛市，大牛市漲過(guò)頭了又進(jìn)入熊市跌過(guò)頭。當(dāng)然，多數(shù)個(gè)股的估值也是如此的，所以我們傾向于優(yōu)選長(zhǎng)邏輯高度清晰的企業(yè)，在平時(shí)做好功課的積累，納入股票池中，耐心地等待利空事件、短期經(jīng)營(yíng)上的不景氣，提供具備安全邊際的上車機(jī)會(huì)。

本文已申請(qǐng)?jiān)瓌?chuàng)內(nèi)容保護(hù)，首發(fā)于：蔣煒的投資思考

關(guān)鍵詞： 安全邊際 凈資產(chǎn)收益率 的可能性