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前些天寫中國核電，順帶也表達(dá)過個人認(rèn)為長江電力質(zhì)地更優(yōu)的意思，今天就此展開，聊聊關(guān)于長江電力的話題。坦白講，電力行業(yè)雖然看似壟斷經(jīng)營（產(chǎn)多少銷多少）且具有極強(qiáng)的剛需性，但由于存在重資產(chǎn)、高資本支出的弊端，再加上沒有定價權(quán)，通常很難獲得超額收益，因此整體上算不得什么好生意。

然而凡事皆有特例，在所有發(fā)電模式中，水電或許是一個例外。盡管同為重資產(chǎn)、高資本支出，但是與火電相比，它主要靠大自然的供水賞飯吃，故而日常營運(yùn)成本較低，不會受到能源價格波動所累，能夠以低生產(chǎn)成本應(yīng)對無定價權(quán)的劣勢。同時與核電、風(fēng)電、光伏相比，它的核心生產(chǎn)資料水電站大壩屬于建筑類的一種，使用折舊年限較長，并且由于水電站非普通建筑，堅固耐用程度甚至更要高人一籌，所以實(shí)際使用年限通常比賬面折舊年限更長，例如美國許多水電站運(yùn)營已長達(dá)百年，至今依然完好如故，因此這也意味著水電站創(chuàng)造永續(xù)現(xiàn)金流的能力遠(yuǎn)超過核電、風(fēng)電以及光伏等清潔能源。

【資料圖】

也正因為存在這些與眾不同的特性，所以長江電力的經(jīng)營業(yè)績非常好看。由下表可見，2009年公司的營業(yè)收入、凈利潤、扣非凈利潤分別只有110.15億、46.17億、39.94億，到了2021年上述三項數(shù)據(jù)變成了556.46億、262.73億、241.41億，十二年間分別實(shí)現(xiàn)了14.45%、15.59、16.17%年化增長速度，并且期間ROE均值可以達(dá)到14.27%，儼然夠得上高增長、高股權(quán)回報率的優(yōu)秀標(biāo)準(zhǔn)。

上表中，對比逐年業(yè)績數(shù)據(jù)，我們可以發(fā)現(xiàn)公司的業(yè)績增長之路頗有規(guī)律可循，2010年相對于2009年猛然上升了一個臺階，之后開始增速趨緩，到了2016年又再次出現(xiàn)突破，登上了另一個新的臺階，其后繼續(xù)陷入緩慢的磨嘰狀態(tài)之中。為什么會這樣，在2010和2016年兩個時間節(jié)點(diǎn)到底發(fā)生了什么呢？

通過查閱往期年報，可以看到下列事件：1、2009年9月實(shí)施重大資產(chǎn)重組后，三峽電站26臺發(fā)電機(jī)組全部歸長江電力所有，以至于2010年的發(fā)電量及售電收入大幅增長；2、2016年完成金沙江溪洛渡、向家壩水電站重大資產(chǎn)重組工作，新增裝機(jī)容量達(dá)2026萬千瓦。顯然，公司的擴(kuò)張方式與其他行業(yè)區(qū)別很大，在不愁銷的情況下，主要是通過不斷的重組并購新的電站來擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，從而推動收入增長。

這種情況反映在現(xiàn)金流表上，很容易讓人產(chǎn)生一種錯覺，即認(rèn)為公司的資本支出并不高。如下表所示，2009-2021年公司累計創(chuàng)造了3732.62億經(jīng)營現(xiàn)金流，而期間購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)累計支付的現(xiàn)金僅為712.18億，占比似乎非常低。但是考慮到公司旗下新增產(chǎn)能主要來自于重組并購這一客觀事實(shí)，那么其相應(yīng)開支自然應(yīng)屬于權(quán)益類項目，顯然不會被會計準(zhǔn)則納入購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)范疇，所以直接引用投資現(xiàn)金流可能會更能反映資本支出規(guī)模的實(shí)際情況。從下表，我們可以很清晰的看到，在兩個重要的重組時間節(jié)點(diǎn)（2009及2016）里,公司的投資現(xiàn)金流都出現(xiàn)了激增現(xiàn)象。

不過，即使將投資現(xiàn)金流作為資本支出項看待，2009-2021年的累計經(jīng)營現(xiàn)金流減去投資現(xiàn)金流，依然還有著2114.63億的巨大結(jié)余，顯然公司創(chuàng)造自由現(xiàn)金流的能力十分強(qiáng)大。因此能夠支撐公司長期實(shí)施高分紅策略，并且還表現(xiàn)出穩(wěn)中有升，逐步增長的良好態(tài)勢。

業(yè)績回報不錯的同時，公司的股價表現(xiàn)也同樣可圈可點(diǎn)，從下面的股價圖中，我們可以看到長江電力上市以來，股價就基本呈現(xiàn)出一種不斷向上攀升的趨勢。如果按后復(fù)權(quán)價格計算，從2009年至今，股價累計上漲了370.85%，折合年化投資收益可以達(dá)到12.66%，在電力企業(yè)中可算是獨(dú)樹一幟。當(dāng)然，這在許多幻想暴富的人眼中或許不值一提，但事實(shí)上在成千上萬的投資者中，十幾年來能達(dá)到這樣收益水平者絕對是鳳毛麟角般的存在。

公司作為典型的大型央企，第一大股東為中國長江三峽集團(tuán)有限公司（國資委背景），持股占比高達(dá)54.34%，居于絕對控股的位置，可謂根紅苗正。也正因為這一點(diǎn)，公司具備持續(xù)高分紅的內(nèi)在動力，畢竟ZF也是需要用錢的。截止2022年上半年，長江電力擁有三峽、葛洲壩、溪洛渡、向家壩4 座長江流域梯級電站（即將投入的還有烏東德、白鶴灘），總裝機(jī)容量4549.5萬千瓦，占全國水電裝機(jī)的比例為11.37%，是全球最大的水電類上市公司，在全球水電行業(yè)中具有引領(lǐng)地位，完全稱得上是一塊優(yōu)質(zhì)的核心資產(chǎn)。

當(dāng)然公司也會存在一些先天性劣勢，下一篇我們再接著聊這一點(diǎn)，敬請各位繼續(xù)保持關(guān)注（未完待續(xù)）。

（風(fēng)險提示：本文所提到的觀點(diǎn)僅代表個人意見，所涉及標(biāo)的不作推薦，據(jù)此買賣，風(fēng)險自負(fù)。）

@今日話題@雪球達(dá)人秀$長江電力(SH600900)$

關(guān)鍵詞： 長江電力 無形資產(chǎn) 固定資產(chǎn)