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(資料圖)

中國重工是國內(nèi)領(lǐng)先的船海產(chǎn)業(yè)鏈龍頭，囊括了以大連船舶重工等船廠為代表 的諸多優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。本輪船市上行周期趨勢已明朗，行業(yè)龍頭有望把握更多的高 價訂單機遇，實現(xiàn)利潤率的持續(xù)修復(fù)。對中國重工而言，高接單預(yù)期+管理、 人效改善+低估值是公司的核心推薦邏輯。我們預(yù)計 2023 年公司有望迎來業(yè) 績拐點。首次覆蓋，給予“強烈推薦”的評級。

? 中國重工是全國最大的造船集團(tuán)的核心軍工上市旗艦，擁有眾多行業(yè)頂尖的 優(yōu)質(zhì)資源。中國重工成立于 2008 年，在 2009 年上市后通過重大資產(chǎn)重 組、收購整合了大連造船、武昌造船、北海造船等船廠，形成了如今龐大的 體量。公司也是中船集團(tuán)旗 下的兩大軍民品總裝上市平臺之一。

? 業(yè)務(wù)布局涉及船海產(chǎn)業(yè)鏈多個環(huán)節(jié)，船舶大周期下各業(yè)務(wù)有望協(xié)同共振。中 國重工囊括了民船建造、軍品建造、船舶修理、配套設(shè)備等多方面業(yè)務(wù)，其 中民船建造的收入占比最高。作為控股性公司，中國重工依靠旗下大連船舶 重工（強大的軍民品造船龍頭企業(yè)）、武昌造船（內(nèi)河船、公務(wù)船以及水下 裝備制造龍頭）、北海造船（大型散貨船的領(lǐng)軍者），發(fā)展出格外全面的造 船版圖。

? 船市上行周期已至，行業(yè)龍頭有望率先乘風(fēng)而起。短期來看，2022 年以 來，新造船價持續(xù)上漲、船用鋼板價格持續(xù)回落，形成利潤剪刀差；長期來 看，在國際船舶低碳減排政策驅(qū)動+舊船替換需求的影響下，船舶行業(yè)有望 迎來長期的確定性的景氣向上。經(jīng)過我們的測算，未來 5 年散貨船+油船將 迎確定性訂單潮。同時，行業(yè)集中度的持續(xù)提升，進(jìn)一步強化了在周期上行 早期，龍頭搶單的優(yōu)勢。

? 高接單預(yù)期+管理、人效改善+低估值，把握中國重工的核心推薦邏輯！ （1）首先，中國重工下轄船廠接單仍未飽和，考慮到本輪周期造船產(chǎn)能的 稀缺性，后續(xù)重工接單預(yù)期更強；（2）其次，中國重工具有一部分相當(dāng)優(yōu) 質(zhì)，且競爭力十足的資產(chǎn)，如高凈值配套設(shè)備，然而公司資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率在船市 低谷期一直盤于低位，這也意味著船市上行期，中國重工的人效、資產(chǎn)效率 有更大提升空間；（3）最后，自 2021 年船舶新一輪上行周期以來，中國重 工估值提升并不明顯，且已大幅落后于中國船舶、中船防務(wù)，公司股價的安 全邊際較為充足。

? 首次覆蓋，給予“強烈推薦”的評級。我們預(yù)計 23~25 年公司營業(yè)收入增長 率為 18%/24%/17%，未來三年歸母凈利潤分別為 17.4 億元/52.9 億元/82.6 億元。中國重工是船舶行業(yè)龍頭，在經(jīng)歷船市兩年的上行期后，當(dāng)前接單形 勢日趨向好，業(yè)績有望迎來拐點。我們認(rèn)為，中國重工估值的提升主要來自 于凈資產(chǎn)估值修復(fù) +盈利能力修復(fù)，目標(biāo) 25 年 ，二者合計貢獻(xiàn)了 89%~150%的估值提升空間，對應(yīng)年化漲幅約為 24%~35%，以該年化漲幅 計算，23 年目標(biāo)價為 5.99~6.52 元。我們對中國重工首次覆蓋，給予“強烈 推薦”的評級。

? 風(fēng)險提示：散貨船航運市場持續(xù)低迷，修復(fù)不及預(yù)期；中國重工內(nèi)部生產(chǎn)效 率提升不及預(yù)期；原材料價格持續(xù)上漲，人工費用持續(xù)上漲；匯 率 波 動 風(fēng) 險；美元持續(xù)走強；對于行業(yè)周期的預(yù)測與實際不一致。

部分內(nèi)容摘要：

從民船建造的角度，公司民船的簽單和交付噸位與中國船舶居于同一水平，技 術(shù)也穩(wěn)居于行業(yè)： 1）制造能力方面，中國重工和中國船舶處于同一梯隊。從新接訂單看，盡管 2020 年中國船舶完成了對江南、廣船、黃埔文沖、外高橋等船廠的股權(quán)收購， 2021 年新接訂單大幅增加，但并未明顯領(lǐng)先于中國重工（僅高出 38%）。2022 年，中國重工新接訂單 800 萬載重噸，而中國船舶新接訂單僅為 450 萬載重噸。 從訂單交付看，公司和中國船舶近幾年完工訂單量均處于 600 萬載重噸左右。 2）技術(shù)方面，公司在大型和高附加值船型上的建造能力突出。當(dāng)下，中國重工 已積累了 VLCC、LR2 成品油船、萬箱級集裝箱船、好望角型散貨船等多個優(yōu) 勢船型，擁有萬噸級以上的船舶建造能力，包括 21 萬噸超大型散貨船、30 萬噸級超大型油船、2 萬箱集裝箱船、40 萬噸礦砂船等。清潔能源船舶方面，公 司已成功研發(fā)大型 LNG 運輸船、甲醇燃料 VLCC、甲醇雙燃料大型集裝箱船， 液氨動力船已覆蓋集裝箱、散貨船和油船三大船型。

公司船舶配套設(shè)備實力雄厚，著力研發(fā)突破高端市場。對造船廠而言，進(jìn)行船 舶總裝是利潤率極低且門檻極低的業(yè)務(wù)，因此船舶配套裝置的生產(chǎn)能力成為衡 量船廠競爭力的關(guān)鍵因素。公司在上市時，就已是全國研發(fā)生產(chǎn)體系較為完整、 產(chǎn)品門類較齊全的船舶配套設(shè)備制造企業(yè)，可生產(chǎn)從鑄鋼件、鍛鋼件等基礎(chǔ)船 舶配套材料到船用柴油機、甲板機械等復(fù)雜船舶配套設(shè)備。公司研發(fā)實力較強， 目前大型船用螺旋槳、船用主軸、大型船用增壓器、高壓共軌系統(tǒng)等高端產(chǎn)品 市場份額位居行業(yè)前列。$中國船舶(SH600150)$ $中國重工(SH601989)$ $中船防務(wù)(SH600685)$

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