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#雪球星計劃#

陜西煤業(yè)是一家爭議頗大的公司，也不止是陜煤，對其他煤炭企業(yè)同樣如此。

證據(jù)是各國對“碳中和”的號召和計劃。

(相關(guān)資料圖)

這個確實看起來有理有據(jù)，但是我覺得忽略了時間問題。

首先是“力爭”2030年碳達(dá)峰，然后是“爭取”2060年碳中和。

即便不說“力爭和爭取”這兩個詞的彈性問題，就算真的如期達(dá)到目標(biāo)。

也就是未來7年，碳排放會一年比一年多，再往后10、20年、30年，才是慢慢減少。

那么把一家企業(yè)的未來看到十幾二十年之后去了，我只能說很佩服。

有這樣的大師嗎？當(dāng)然有。

比如巴菲特，他就說他知道5年甚至10年后的蘋果是什么樣子。

對于陜西煤業(yè)同樣如此，在我看來，至少未來3年都沒問題。

一、公司

陜西煤業(yè)是一家年輕的公司，也沒有創(chuàng)始人這個說法。

跟其他大多數(shù)國企一樣，陜西煤業(yè)也經(jīng)歷了多次重組和改革，才有了如今相對穩(wěn)定而且優(yōu)秀的陜煤。

陜西煤業(yè)是《陜西煤業(yè)化工集團(tuán)》旗下的一家二級單位。

上圖是我從陜西煤業(yè)化工集團(tuán)官網(wǎng)上截圖的組織結(jié)構(gòu)。

密密麻麻很多公司，左邊我用紅色框出來的，就是今天主角陜西煤業(yè)的疆域。

不過這些礦業(yè)公司是會變動的，比如成立陜煤的時候，紅柳林、檸條塔和張家峁這三家礦業(yè)公司由于還沒拿到采礦許可證，理論上是不能納入公司的，但是國資委給了批文，就依然以股權(quán)入資了，其實后面才完成過戶。

再比如上市的時候，曹家灘這個煤礦，由于還沒建設(shè)完，所以沒有注入公司，現(xiàn)在就有了，在上圖第二排倒數(shù)第三個。

而且在這十幾年期間，陸陸續(xù)續(xù)收購其他煤礦和出售了某些煤礦。

上圖是9家占股超過50%的子公司，其中銅川礦業(yè)、彬長礦業(yè)、黃陵礦業(yè)和陜北礦業(yè)這四家是100%全資控股。

目前陜煤主要的礦產(chǎn)資源，就集中在這幾家上面。

97%以上的煤炭資源位于陜北礦區(qū)（神府、榆橫）、彬黃（彬長、黃陵）等優(yōu)質(zhì)采煤區(qū)。

目前陜北礦區(qū)紅柳林、張家峁、檸條塔、小保當(dāng)一號、二號五對千萬噸級礦井，形成了大規(guī)模集群化，產(chǎn)能優(yōu)勢非常明顯。

特別是陜北地區(qū)煤炭賦存條件好，埋藏淺，開采技術(shù)條件優(yōu)越，礦井均為大型現(xiàn)代化礦井，開采成本低，生產(chǎn)成本優(yōu)勢明顯。

不過依然不如新疆的露天煤礦，都不需要多好的建設(shè)，直接就可以開采。

但是陜煤的產(chǎn)煤區(qū) 90%以上的煤炭儲量屬于優(yōu)質(zhì)煤，而且產(chǎn)能都很大，這是煤炭的核心競爭力。

陜北礦區(qū)的產(chǎn)能進(jìn)一步擴(kuò)大，單這一個礦區(qū)的產(chǎn)量就高達(dá)10448.6萬噸，同比增長16.44%。

銷量的變化幾乎和產(chǎn)量同步。

2022年陜西煤業(yè)的煤炭銷量22487.80萬噸，同比減少569.94萬噸，下降2.47%。

不過下滑的主要是貿(mào)易煤。

其中依然是陜北地區(qū)銷量最高，達(dá)到10291.84萬噸，同比增長16.8%。

在新增產(chǎn)能方面，2022 年收購了控股股東陜煤集團(tuán)所持有的彬長礦業(yè)集團(tuán)、神南礦業(yè)公司股權(quán)，新增產(chǎn)能 1200萬噸/年，核增了紅柳林礦業(yè)、檸條塔礦業(yè)等 7 處礦井，核增產(chǎn)能 1700 萬噸/年。

這個彬長礦業(yè)集團(tuán)的收購問題大家要注意一點，去年7月底，以評估值143.78億元為基準(zhǔn)收購其99.5649%的股權(quán)，去年的年底辦理完工商變更登記，已經(jīng)納入報表合并范圍。

并且根據(jù)股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議以3600萬元收購彬長集團(tuán)少數(shù)股東0.4351%的股權(quán)，最終持有彬長集團(tuán)100%的股權(quán)。

陜西煤業(yè)的主要業(yè)務(wù)就是挖煤和賣煤，還有貿(mào)易煤和運輸業(yè)務(wù)。

自產(chǎn)煤的詳細(xì)情況上文已經(jīng)講述清楚，其中運輸業(yè)務(wù)占比很小，忽略不計。

然后貿(mào)易煤的邏輯在之前分析陜西煤業(yè)的文章里面已經(jīng)深度講過，對為什么要從外面進(jìn)口煤炭，又以什么樣的方式出售這個問題感興趣的朋友，可以翻之前的文章去看。

二、業(yè)績

對于陜西煤業(yè)的業(yè)績預(yù)期，分歧還是比較大的。

主要原因是，從歷史的走勢看，煤炭毫無疑問是強周期產(chǎn)業(yè)。

直到2020年新冠疫情和后來的俄烏沖突，天災(zāi)+人禍兩個因素的疊加，才改變了煤炭的走勢。

但是，如果如果我們看的不是整個煤炭行業(yè)，而是陜西煤業(yè)這一家公司，結(jié)果就不太一樣了，如下圖：

上圖顯示的是陜西煤業(yè)最近10年的營收和利潤增速的對比。

這個柱子圖，非常直觀地顯示，2016年是陜西煤業(yè)的業(yè)績低點，后面就是一個持續(xù)增長的數(shù)據(jù)。

從某種意義來講，陜西煤業(yè)的周期性，已經(jīng)被大大地熨平了。

然后，陜西煤業(yè)高分紅的基礎(chǔ)是什么呢？

繼續(xù)看下面兩張圖片：

你看，非常直觀，陜西煤業(yè)自從2016年之后，其經(jīng)營活動現(xiàn)金流，就是穩(wěn)步增長的，而資本開支則一直維持在低位。

資本開支低，原因就是公司的開采成本遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平，擴(kuò)產(chǎn)不需要消耗太多的現(xiàn)金。

這就是家里有礦的底氣，陜西煤業(yè)的低成本采煤優(yōu)勢，保證了公司在不需要較大的投入的情況下，就可以獲得非常高的毛利潤。

賺的錢，是不費力氣的。

也是真錢。

關(guān)于賺真錢這個事情，需要補充一下，有些公司一邊大額融資，一邊反手分紅，相當(dāng)于用割二級市場的韭菜的方式來給股東分紅，其經(jīng)營活動現(xiàn)金流一團(tuán)糟。

這樣的公司，無論財務(wù)報表上顯示多少利潤，都是靠財務(wù)技巧調(diào)節(jié)出來的，暴雷是遲早的事情。

所謂的賺真錢，說的就是公司的利潤來源于公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流減去資本開支之后留存下來的真實利潤。

我們再來看下陜西煤業(yè)每年的經(jīng)營活動現(xiàn)金流的情況，下面這張表格，同樣是最近10年的數(shù)據(jù)：

這才是陜西煤業(yè)能夠長期維持高比例分紅的底層邏輯。

下面，我們再來看一下陜煤當(dāng)前的業(yè)績和估值：

2022年的情況就不用說了，煤炭主業(yè)量價齊升，因此全年業(yè)績高速增長。

噸煤價格、成本和毛利分別實現(xiàn)668.97元/噸、227.12元/噸、441.85元/噸，同比分別變化+14.70%、+6.26%、+19.59%；煤炭業(yè)務(wù)占公司總營業(yè)收入的97.44%，煤炭量價齊升是公司業(yè)績增長主要力量。

公司貿(mào)易煤銷售量、售價及毛利率分別實現(xiàn)6938.81萬噸、722.45元/噸和1.70%，變化為-23.30%、+14.66%和+0.74個百分點。

因公司貿(mào)易煤業(yè)務(wù)出表及電煤保供全覆蓋導(dǎo)致的市場煤量減少導(dǎo)致公司貿(mào)易煤業(yè)務(wù)收縮，但對公司凈利潤影響不大。

公司整體銷售毛利率44.99%，同比提高9.15個百分點。其中煤炭業(yè)務(wù)整體毛利率44.91%，同比增長7.86個百分點。

因此，我們也可以下結(jié)論說，公司優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能增長空間仍大，高利潤保障下分紅是具有較高的延續(xù)性的。

同時，根據(jù)公司公告，2023年公司下屬小保當(dāng)、紅柳林礦繼續(xù)推動產(chǎn)能核增，預(yù)計實現(xiàn)1100萬噸的煤炭增量產(chǎn)能，增幅7.1%左右。

當(dāng)前煤價下，煤炭行業(yè)毛利率仍然較好，且隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，預(yù)計全年煤炭價格仍將維持一定高位，公司產(chǎn)能釋放將帶來業(yè)績的增長。

三、總結(jié)

很顯然，陜西煤業(yè)具有這樣穩(wěn)定的預(yù)期。

考慮到全球供應(yīng)鏈順暢之后，煤炭價格未來可能還有一定的回調(diào)空間，但是，陜西煤業(yè)不斷增長的產(chǎn)能和成本優(yōu)勢，大概率也可以做到以量補價。

當(dāng)然，陜西煤業(yè)大筆的股權(quán)投資，這個是額外的紅利，從歷史數(shù)據(jù)看，陜西煤業(yè)的投資能力，毋庸置疑，表現(xiàn)得非常好。

尤其是當(dāng)初投資隆基，可謂低位精準(zhǔn)布局。

大家可能最關(guān)心的問題是，陜西煤業(yè)當(dāng)前的股價，相對于疫情前啟動初期，已經(jīng)上漲了幾倍，還值得投資嗎？

這個看要從什么角度看，如果你期待投資陜西煤業(yè)這樣的公司，在景氣周期的頂部還能翻幾倍的話，顯然是不太現(xiàn)實的。

但是，公司的低成本優(yōu)勢就擺在這里，這個優(yōu)勢保證了未來即便煤炭價格有所回調(diào)，只要不出現(xiàn)崩盤式全行業(yè)虧損的走勢，那么陜西煤業(yè)依然可以獲得可觀的利潤。

通常情況下，傳統(tǒng)的估值方式就是用無風(fēng)險收益和公司的全息收益來做比較，所謂的全息收益，我們可以理解為，就是假設(shè)公司的自由現(xiàn)金流全部用于分紅情況下的股息率。

那么，我們假設(shè)陜西煤業(yè)未來利潤的80%為自由現(xiàn)金流，按照300億/年的總和凈利潤測算，那么就有接近250億左右的自由現(xiàn)金流，那么陜西煤業(yè)的內(nèi)含收益率，也是遠(yuǎn)高于當(dāng)前的無風(fēng)險收益率的（對比10年期國債）。

當(dāng)然，至于股價，這是另外一個維度，當(dāng)我們設(shè)定了預(yù)期收益目標(biāo)的時候，股價的波動，影響的是公司的長短期收益而已，對于公司的內(nèi)在價值，沒有任何影響。

這個也需要大家用心理解。

另外我做了下面這張表，A股核心資產(chǎn)研究匯總的表格，里面精選了上百家優(yōu)質(zhì)的龍頭公司，并附數(shù)萬字的分析方法。

#煤炭##礦業(yè)#$陜西煤業(yè)(SH601225)$@今日話題

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