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涪陵榨菜是佐餐開味菜的行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)品牌，擁有10多條現(xiàn)代化的生產(chǎn)線，產(chǎn)能位居行業(yè)上游，形成的集約化生產(chǎn)，能夠減少物耗、降低產(chǎn)品成本、提升毛利率;原料收貯上，公司擁有30萬噸左右的原料窖池，能夠平抑大宗原料價格大幅波動；渠道上，已擁有3100多家一級經(jīng)銷商客戶，公司在全國范圍內(nèi)設(shè)4個戰(zhàn)區(qū)、118個辦事處，覆蓋各類型商超，并發(fā)展電商作為線下互補。（22年財報）

(資料圖)

可以說，涪陵榨菜22年的表現(xiàn)，是去年大部分中國企業(yè)的縮影，或者說大部分企業(yè)還達不到涪陵榨菜的這種“穩(wěn)健狀態(tài)”。榨菜的22年財報，營收增長1.18%至25.5億，扣非利潤增長17.76%至8.18億，而增量的扣非利潤大多由榨菜和泡菜貢獻的，榨菜依然是大頭?？粗欠€(wěn)中有升，但在美麗的財報下還是有著不少隱憂。

榨菜業(yè)務(wù)來看， 榨菜進入門檻低，行業(yè)競爭激烈，目前已有的品牌就有烏江、惠通、銅錢橋、魚泉、吉香居、味聚特等，烏江榨菜名列前茅，渠道廣闊，去年進行了提價動作，公司推動價格體系調(diào)整、榨菜減鹽升級換版及下飯菜、調(diào)味菜等新品上市，帶來品類結(jié)構(gòu)及銷量變化。每包榨菜（假定為一包70克）的單價從21年的2.31元漲到2.58元，漲價帶動毛利提升了2毛/包，達到1.47元/包。價格是順勢提升了，但銷量增速隱然有摸頂?shù)内厔荨?2年公司榨菜銷量11.8萬噸，已遠低于去年的13.48萬噸，在量縮價漲之下22年的榨菜收入同比下滑2%至21.7億，其中22H1同比+2.9%，22H2同比-8.5%（第四季度比較沉重沒辦法）。

榨菜增速放緩是肉眼可見的，于是公司開辟下飯菜、泡菜等第二第三曲線。目前體量較小，依然未成氣候，而蘿卜業(yè)務(wù)更是增長明顯乏力——

泡菜22年的表現(xiàn)比較亮眼，量價齊升。22年更是銷售了1.29萬噸（去年是1.03萬噸）泡菜，銷量增長了25%，單價也從每包（假設(shè)一包70克）2.16元漲價到2.61元，全年營收2.41億，增長51%，上下半年同比增速分別為+27%/+78%，下半年在YQ的情況下有近乎8成的增長，實屬難得。

由于成本高昂，毛利率依然在30%左右，這似乎沒有體現(xiàn)涪陵榨菜在原料收貯的優(yōu)勢——擁有30萬噸左右的原料窖池，能夠平抑大宗原料價格大幅波動。

現(xiàn)金流不錯，尤其單第四季度達到了3.33億，年化經(jīng)營現(xiàn)金流10.8億，也遠高于凈利潤。

就是分紅水平比較低。整體下來，榨菜增速放慢了，蘿卜的增長也乏力，泡菜增長有驚喜單體量還是小，能否支撐成長還要繼續(xù)觀察。估值倒是不算貴，也不便宜——約8.18億的扣非利潤對應(yīng)27倍，按股息率定價這個估值也比較雞肋。

$涪陵榨菜(SZ002507)$

$洽洽食品(SZ002557)$

$廣州酒家(SH603043)$

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