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國內(nèi)M2的增速屢創(chuàng)歷史新高，貨幣發(fā)行的速度遠(yuǎn)超同期gdp增速，在全世界都在暴力加息抗通脹的大環(huán)境下，我們還能保持如此寬松的貨幣環(huán)境可以說是個(gè)奇跡，發(fā)改委和央行一直擔(dān)心的通脹沒有到來，反而是2月份cpi和ppi環(huán)比雙降，經(jīng)濟(jì)增速尚未明顯起來，有點(diǎn)通縮的味兒了。

過往寬松貨幣環(huán)境下都會(huì)帶來資產(chǎn)價(jià)格的上漲，例如2015年的杠桿融資牛市，2016-2017的房地產(chǎn)牛市，甚至更早之前的各路妖魔鬼怪“姜你軍”“蒜你很”。但是本輪貨幣寬松卻與眾不同，各路資產(chǎn)靜悄悄，房地產(chǎn)依然在泥潭里，上證還在玩著滿3300減300的老套路，物價(jià)指數(shù)也沒有大的波瀾。難道真的是央行刀法精準(zhǔn)，既要、又要真的實(shí)現(xiàn)了？可是再看看羸弱的經(jīng)濟(jì)情況就知道肯定是有問題，那么錢到底去哪了?

先看看本輪貨幣擴(kuò)張的路徑：

(資料圖片僅供參考)

央行降準(zhǔn)，2022年4月、11月和2023年的3月，央行三次降低金融機(jī)構(gòu)準(zhǔn)備金率各0.25個(gè)百分點(diǎn)，三次累計(jì)釋放資金近15000億。但是要注意的是，降低存款準(zhǔn)備金，主要是增加銀行的可融資額度，并不是直接撒錢，自去年以來，銀行的資產(chǎn)荒就已經(jīng)存在，銀行并不是缺資金，主要是缺好項(xiàng)目，有貸款額度投不出去。所以降準(zhǔn)的實(shí)際意義是補(bǔ)充流動(dòng)性，降低市場資金成本，在普遍缺少好項(xiàng)目的形勢(shì)下，銀行信心不足，資金還是很難被投放出去。

寬信用，央行實(shí)際也注意到了市場并不缺資金缺的是信心，因此多次強(qiáng)調(diào)要增強(qiáng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長的信心，鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)加大信貸投放力度，尤其是針對(duì)房地產(chǎn)市場，幾乎躬身士卒，政策春風(fēng)吹不停，這對(duì)穩(wěn)定房地產(chǎn)基本盤起到了關(guān)鍵作用，但信貸對(duì)地產(chǎn)來說是根繩子不是棍子，滑坡時(shí)頂多可以拉住，真要爬出來還要靠需求頂上去。除了房地產(chǎn)外，其他方向包括新基建、民企等央行也對(duì)各大總行窗口指導(dǎo)，信貸在一季度確實(shí)有起色，但方向還是聚焦央企國企，銀行和民企的雙向信心不足導(dǎo)致后續(xù)社融數(shù)據(jù)未來持續(xù)性不會(huì)太高。

地方債，先說結(jié)論，我個(gè)人認(rèn)為目前宏觀上最有效的刺激手段就是地方債，原因很簡單：錢直接到項(xiàng)目，不需要金融機(jī)構(gòu)的二次傳導(dǎo)。地方債的貨幣擴(kuò)張路徑：人大審批年度發(fā)債總額度，財(cái)政部和發(fā)改委分配和審核各省額度及項(xiàng)目，省級(jí)財(cái)政部門分期發(fā)行，銀行購買，銀行持債到央行抵押再融資。在2022年人民銀行和財(cái)政部聯(lián)合出臺(tái)的疫情23條金融支持措施中甚至有“要合理購買地方政府債券，支持地方政府適度超前開展基礎(chǔ)設(shè)施投資”的表述。近3年地方專項(xiàng)債的發(fā)行規(guī)?；径急３衷?萬億左右，再加上一般債2萬億左右，去年是創(chuàng)紀(jì)錄的合計(jì)73600億。這是真金白銀的貨幣發(fā)行，是支撐M2高增速的核心關(guān)鍵。

理清了貨幣的擴(kuò)張路徑，錢去哪了應(yīng)該很清楚，既然貨幣主要是在地方債上，那錢應(yīng)該就流向了地方債。地方債分為一般債和專項(xiàng)債，一般債簡單點(diǎn)說其實(shí)就是借新還舊，發(fā)新債還舊債本息，這個(gè)實(shí)際的貨幣投放較少，只是貢獻(xiàn)了部分利息。專項(xiàng)債是用于項(xiàng)目建設(shè)的，錢要實(shí)打?qū)嵉幕ǔ鋈?，一般就是基建，最終流向了鋼鐵、水泥、建筑公司等等，但實(shí)際情況是這樣嗎？貌似鋼材水泥跌了一整年，這個(gè)當(dāng)然也受房地產(chǎn)投資下降影響，但最簡單的方法，走出去看一看，這兩年的基建真的有那么多嗎？各地方政府報(bào)告里倒是不少，但實(shí)際的開工率明顯不足。地方債的資金是足額到位的，錢到底去哪了？

還債。地方債務(wù)目前是一個(gè)吞金獸，在不斷蠶食地方政府有限的可支配資金，甚至包括專款專用的地方專項(xiàng)債。簡單算一筆帳，全國地方債存量規(guī)模36萬億，平均利率3.3%左右，年平均還息1.2萬億；全國地方政府城投債務(wù)保守估計(jì)50萬億，平均融資利率超過6%,每年還息3萬億，城投債務(wù)的融資期限不會(huì)很長，每年還有巨額的還本壓力。每年幾萬億的還息壓力是地方政府當(dāng)前背負(fù)的巨大包袱，需要用盡渾身解數(shù)保持平衡，不爆雷不違約。

說的直白一點(diǎn)，很多錢被用作還債了，并沒有投入到經(jīng)濟(jì)實(shí)體中。我所在的省份，地方政府挪用專項(xiàng)債資金償還債務(wù)已經(jīng)是一件比較普遍的事情。

“錢生錢”這句話要正反兩面看，正面：錢的時(shí)間價(jià)值轉(zhuǎn)化為利息，反面：永不停止的利息可以吞噬一切。我在銀行工作十多年，見過很多的企業(yè)因?yàn)闊o節(jié)制的融資，最后被巨額的利息拖累至破產(chǎn)倒閉。全國存量200萬億貸款，120萬億債券，30萬億理財(cái)，20萬億信托，6萬億融資租賃，上萬億的民間借貸，日夜不停，奔跑計(jì)息。。。

不是華爾街永不眠，是金錢永不眠

$上證指數(shù)(SH000001)$

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