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中證紅利，行穩(wěn)致遠(yuǎn)

2023-03-16 20:12:08 來(lái)源：雪球網(wǎng) 小 中

?中證紅利指數(shù)（簡(jiǎn)稱(chēng)“中證紅利”）由中證指數(shù)有限公司編制，指數(shù)發(fā)布于2008年5月，在滬深市場(chǎng)中選取100只現(xiàn)金股息率高、分紅較為穩(wěn)定，并具有一定規(guī)模及流動(dòng)性的上市公司證券作為指數(shù)樣本。截至2022年末，指數(shù)總市值規(guī)模約12萬(wàn)億，指數(shù)主要由總市值500億以下的成分股構(gòu)成，市值風(fēng)格偏中大盤(pán)。同時(shí)，約70%（權(quán)重）成分股的市盈率（PE-TTM）處于10倍以下，呈現(xiàn)明顯的價(jià)值風(fēng)格。

【資料圖】

?指數(shù)成分股權(quán)重介于0.45%-1.76%之間，前十大成分股合計(jì)權(quán)重約16%，個(gè)股分布趨于分散。板塊分布上，中證紅利指數(shù)長(zhǎng)期聚焦于周期及金融地產(chǎn)板塊，截至2022年末，周期及金融地產(chǎn)板塊的合計(jì)權(quán)重近65%。行業(yè)層面，指數(shù)前五大行業(yè)依次為：銀行、鋼鐵、交運(yùn)、煤炭及房地產(chǎn)，前五大行業(yè)的合計(jì)權(quán)重約55%，行業(yè)結(jié)構(gòu)趨于均衡。

?指數(shù)樣本每年進(jìn)行一次調(diào)整，每次調(diào)整比例一般不超過(guò)20%。在基于股息率排名的“選股邏輯”下，指數(shù)的調(diào)樣機(jī)制不斷強(qiáng)化著指數(shù)的“價(jià)值”屬性。2013年12月至2022年12月，指數(shù)共進(jìn)行過(guò)10次樣本調(diào)整，除2016年外，在調(diào)整生效日（剔除當(dāng)日價(jià)格波動(dòng)）指數(shù)的市盈率及市盈率均出現(xiàn)了不同程度的下行，調(diào)樣機(jī)制對(duì)整體估值水平存在明顯的“降溫效應(yīng)”。

?從股息率的公式出發(fā)，其背后可以分解為三項(xiàng)要素：盈利分配（股息支付率）、盈利能力（凈資產(chǎn)回報(bào)率ROE）及價(jià)格水平（市凈率估值）。股息支付率越高，盈利能力越強(qiáng)，估值水平越低，投資的即期現(xiàn)金回報(bào)率越高。

?自中證紅利指數(shù)發(fā)布以來(lái)，指數(shù)整體的股息支付率趨于穩(wěn)定并維持在30%以上，自2010年起指數(shù)中參與分紅的公司數(shù)量維持在90%以上。2017年以來(lái)，中證紅利指數(shù)整體的股息率（TTM）穩(wěn)健上行并于2022年末錄得新高6.5%，較主流寬基指數(shù)具備顯著的比較優(yōu)勢(shì)。

?從盈利估值特征上看，自2017年以來(lái)，中證紅利指數(shù)整體的盈利能力（ROE）雖有下滑但幅度溫和，2017年-2021年指數(shù)平均ROE約12.2%，優(yōu)于同期滬深300等主流寬基指數(shù)。估值層面，截至2023/03/03，基于各成分行業(yè)市凈率分位數(shù)加權(quán)計(jì)算的指數(shù)市凈率分位數(shù)約33%，橫向比較下指數(shù)整體的估值水平已頗具吸引力。在指數(shù)當(dāng)前ROE相對(duì)穩(wěn)定的背景下，其所隱含的即期現(xiàn)金回報(bào)率亦具備了較高的確定性。

?中證紅利指數(shù)（全收益）(注：全收益指數(shù)：假設(shè)樣本稅前股息在除息日再投資到指數(shù)中，計(jì)算指數(shù)的表現(xiàn)。)自2019年以來(lái)的表現(xiàn)充分闡釋了“慢即是快”的成長(zhǎng)路徑。與主流寬基指數(shù)（全收益）相比，其在市場(chǎng)整體上行期的彈性（2019年-2021年）并不突出，但始終保持著穩(wěn)健的節(jié)奏，至市場(chǎng)大幅下行的2022年憑借較強(qiáng)的防御性成功突圍。從長(zhǎng)期收益上看，中證紅利指數(shù)（全收益）自2019年以來(lái)（截至2023/03/03）錄得近66%的累計(jì)收益，優(yōu)于同期主流寬基指數(shù)（全收益）。

?結(jié)合中證紅利指數(shù)（全收益）自2019年以來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)收益特征觀(guān)察，除了在收益端的穩(wěn)定表現(xiàn)外，指數(shù)在波動(dòng)率，最大回撤端的控制亦遠(yuǎn)優(yōu)于主流寬基指數(shù)，觀(guān)察期內(nèi)指數(shù)夏普比率（年化）錄得0.7的較優(yōu)水平，相對(duì)而言具備較優(yōu)的長(zhǎng)期配置價(jià)值和持有體驗(yàn)。

?過(guò)去十年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了3輪完整的基欽周期。當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于基欽上升周期時(shí)，中證紅利指數(shù)多取得上漲表現(xiàn)。如2013年初，2016年-2017年，2020年-2021年。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)處于新一輪基欽周期的上升初期，未來(lái)一年多經(jīng)濟(jì)增速有望震蕩上行，中證紅利成份股盈利同比增速有望同步改善，分紅的能力和動(dòng)力將更強(qiáng)，驅(qū)動(dòng)指數(shù)上行。

?PPI是衡量工業(yè)品出廠(chǎng)價(jià)格變動(dòng)趨勢(shì)和變動(dòng)程度的指數(shù)，其變化可前瞻企業(yè)盈利的預(yù)期。PPI同比和GDP增速均存在庫(kù)存周期同步波動(dòng)，約3.5年。當(dāng)前PPI處于本輪下行周期的尾端。在PPI由底部回升轉(zhuǎn)正時(shí)期，預(yù)示工業(yè)品供需格局改善，供不應(yīng)求可提價(jià)，周期板塊和中證紅利指數(shù)錄得可觀(guān)的上漲表現(xiàn)，如2005年-2007年、2009年-2010年，2016年-2017年，2020年-2021年。當(dāng)PPI從底部震蕩回升但未能轉(zhuǎn)正時(shí)，預(yù)示工業(yè)品仍供過(guò)于求，雖然價(jià)格降幅收窄，但仍處于降價(jià)去庫(kù)存階段，企業(yè)收入、盈利繼續(xù)下滑，對(duì)應(yīng)周期板塊下跌為主，中證紅利指數(shù)震蕩，如2012年-2014年。

?貨幣指標(biāo)M1與M2增速差領(lǐng)先反映經(jīng)濟(jì)景氣度，如果差值回升，表明經(jīng)濟(jì)趨于活躍。領(lǐng)先6個(gè)月的M1與M2增速差與PPI同比增速正相關(guān)，其預(yù)示PPI或于5月左右見(jiàn)底；Wind一致預(yù)期顯示PPI于4月份見(jiàn)底。經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)邊際改善，雖然PPI尚未見(jiàn)底，但市場(chǎng)預(yù)期先行，部分配置資金可能搶跑?？傮w來(lái)看，PPI有望在二季度見(jiàn)底，隨后開(kāi)啟回升周期，紅利指數(shù)的成分行業(yè)有望受益PPI回升走強(qiáng)，共同推動(dòng)紅利指數(shù)上漲。

?歷史上，中證紅利指數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平觸及其均值+2個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差時(shí)，指數(shù)見(jiàn)到中長(zhǎng)期大底，如2008年底，2013年6月，2014年中，2021年中以來(lái)。當(dāng)紅利指數(shù)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平回落至均值附近時(shí)，指數(shù)見(jiàn)到階段大頂，如2015年6月，2018年初。當(dāng)前紅利指數(shù)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平處于均值+2個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差附近，市場(chǎng)預(yù)期悲觀(guān)，風(fēng)險(xiǎn)偏好低迷，處于長(zhǎng)期戰(zhàn)略布局時(shí)期。

?紅利指數(shù)盈利增長(zhǎng)平穩(wěn)較快、股息率近年來(lái)上升，但紅利指數(shù)長(zhǎng)期收益率相對(duì)于寬基指數(shù)表現(xiàn)并不突出。核心原因在于紅利指數(shù)估值大幅走低，導(dǎo)致盈利增長(zhǎng)的回報(bào)被部分對(duì)沖，指數(shù)長(zhǎng)期增長(zhǎng)率低于盈利增長(zhǎng)。過(guò)去十年，中證紅利全收益指數(shù)大幅跑贏其他全收益指數(shù)，核心在于其低估值、高股息的再投資復(fù)利效應(yīng)。中證紅利指數(shù)的核心投資策略在于：長(zhǎng)期紅利再投資，獲取復(fù)利高回報(bào)，波動(dòng)平穩(wěn)體驗(yàn)好。

中證紅利指數(shù)（簡(jiǎn)稱(chēng)“中證紅利”）由中證指數(shù)有限公司編制，指數(shù)發(fā)布于2008年5月，在滬深市場(chǎng)中選取 100只現(xiàn)金股息率高、分紅較為穩(wěn)定，并具有一定規(guī)模及流動(dòng)性的上市公司證券作為指數(shù)樣本，以反映滬深市場(chǎng)高股息率上市公司證券的整體表現(xiàn)。

表1：中證紅利指數(shù)編制方式概覽1（左右滑動(dòng)查看）

注：該部分僅展示指數(shù)編制的部分要點(diǎn)，詳見(jiàn)中證指數(shù)公司《中證指數(shù)有限公司股票指數(shù)計(jì)算與維護(hù)細(xì)則》及《中證紅利指數(shù)編制方案》。