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2014年3月底，胡昕煒去成都參加糖酒會(huì)，回到公司后立刻寫(xiě)了一個(gè)正式的點(diǎn)評(píng)——“現(xiàn)在就是買入高端白酒最好的時(shí)機(jī)”。

(資料圖片)

彼時(shí)的白酒企業(yè)，正處在發(fā)展歷程中的“至暗時(shí)刻”：連續(xù)遭受塑化劑事件、三公消費(fèi)禁令的沖擊之后，無(wú)論是基本面還是股價(jià)表現(xiàn)，都陷入了冰點(diǎn)，張坤、趙曉東等逆向投資者依然在浮虧中等待曙光。

胡昕煒同樣看到了來(lái)自未來(lái)的光。他發(fā)現(xiàn)，隨著白酒銷售價(jià)格的持續(xù)下降，甚至批發(fā)價(jià)與出廠價(jià)出現(xiàn)倒掛，已經(jīng)極大地促進(jìn)了民間消費(fèi)的崛起。消費(fèi)群體的重構(gòu)，有望再度激活這個(gè)本就具有寬闊護(hù)城河的古老行業(yè)。

料到了開(kāi)頭，但沒(méi)有預(yù)期到結(jié)果。胡昕煒沒(méi)有想到的是，作為高端白酒龍頭，貴州茅臺(tái)自此開(kāi)啟了八年上漲近17倍的長(zhǎng)牛旅程，而這只長(zhǎng)牛股與自己的“緣分”是那么深厚。

2016年4月8日，胡昕煒接手管理匯添富消費(fèi)行業(yè)基金，他終于可以用一種更為直接的方法，表達(dá)對(duì)貴州茅臺(tái)的青睞。很快，他就將貴州茅臺(tái)買成了第一大重倉(cāng)。

自2016年底起，貴州茅臺(tái)在其組合中的凈值占比長(zhǎng)期保持在9%以上，也因此成為組合利潤(rùn)的最大貢獻(xiàn)者。

與巴菲特尋找“長(zhǎng)坡厚雪”相似，胡昕煒說(shuō)“我們不可能在一片沙漠中尋找綠洲”，“投資就是和好的生意、好的企業(yè)一起成長(zhǎng)”,所以他尤為看重對(duì)于商業(yè)模式的考察。

像消費(fèi)品公司，毫無(wú)疑問(wèn)具有商業(yè)模式上的優(yōu)越性，輕資產(chǎn)擴(kuò)張，復(fù)制性強(qiáng)，現(xiàn)金流好，不依賴外部融資，ROE/ROIC處于較高水平。消費(fèi)品中的白酒、奢侈品就更是一門(mén)好生意。

最近胡昕煒再一次看到了白酒行業(yè)令人欣喜的變化：今年以來(lái)白酒行業(yè)呈現(xiàn)出了逐月邊際向好的趨勢(shì)。比如五一假期實(shí)際上很多區(qū)域的白酒銷售量能夠同比去年增長(zhǎng)30%左右，整個(gè)消費(fèi)行業(yè)會(huì)迎來(lái)較大的基本面改善。而從布局思路來(lái)看，消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)、民族品牌崛起和服務(wù)消費(fèi)等依然是投資主線。

彼得·林奇說(shuō)：每當(dāng)我對(duì)目前的大局（big picture）感到憂慮和失望時(shí)，我就會(huì)努力讓自己關(guān)注于“更大的大局”（even bigger picture）。

而無(wú)論市場(chǎng)如何起伏，胡昕煒在幾乎每份基金定期報(bào)告中，都會(huì)堅(jiān)定地寫(xiě)下這樣的話：“我們對(duì)中國(guó)消費(fèi)升級(jí)的判斷一直沒(méi)有改變：中國(guó)處在一輪巨大的消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)浪潮當(dāng)中，并且這個(gè)浪潮仍將持續(xù)很多年?！?/p>

白酒行業(yè)在胡昕煒管理的產(chǎn)品中，還是很重要的配置。

一是由于消費(fèi)行業(yè)基金的業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)中，白酒占了很大的權(quán)重。

二是因?yàn)椋谒磥?lái)，白酒也是全市場(chǎng)基金很值得關(guān)注或者投資的行業(yè)。

白酒還有很多優(yōu)點(diǎn)，從中長(zhǎng)期的角度，是中國(guó)特別好的行業(yè)。

因?yàn)?，它的商業(yè)模式很優(yōu)秀，利潤(rùn)率、資本回報(bào)率都比較高，給股東創(chuàng)造的回報(bào)是很好的，不需要依賴像股東的融資，可能也能夠?qū)崿F(xiàn)內(nèi)生的增長(zhǎng)。

同時(shí)因?yàn)橄M(fèi)升級(jí)又非常迅速，給白酒行業(yè)的優(yōu)秀的公司提供了很強(qiáng)的增長(zhǎng)的機(jī)會(huì)。

同時(shí)，白酒與其他行業(yè)不太一樣，尤其是高端白酒，更多依靠品牌、管理層。消費(fèi)者真的是買品牌，而不是買實(shí)用功能。這一點(diǎn)某種程度上和奢侈品比較類似。

白酒從價(jià)格帶、區(qū)域分布形成了相對(duì)有序的競(jìng)爭(zhēng)格局。往2023年看，大的背景是行業(yè)的復(fù)蘇，因?yàn)榘拙剖墙?jīng)濟(jì)活動(dòng)的潤(rùn)滑劑，白酒的需求復(fù)蘇確定性比較高。

站在大的復(fù)蘇的前提下，很多白酒都會(huì)有恢復(fù)性的增長(zhǎng)。

當(dāng)然，不同的價(jià)格帶的白酒或者不同區(qū)域的白酒，增長(zhǎng)的速度會(huì)有所差異。

比如高端白酒，因?yàn)楸旧砀?jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)也最強(qiáng)，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的韌性也比較強(qiáng)，之前沒(méi)有受到太大影響，基數(shù)也沒(méi)有下去，之后增長(zhǎng)的速度也不會(huì)特別快。但是確定性肯定還是最強(qiáng)的。

一些中高端白酒來(lái)，受影響特別大，2023年如果消費(fèi)恢復(fù)正常，增長(zhǎng)速度就會(huì)更高。

部分區(qū)域受影響比較大，2023年的彈性也會(huì)大。

在行業(yè)的復(fù)蘇之下，白酒都會(huì)有增長(zhǎng)的機(jī)會(huì)，但是不同的企業(yè)增長(zhǎng)的速度取決于基數(shù)、所屬的價(jià)格帶等，需要去甄別。也需要結(jié)合品牌力、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、管理層、經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)，自下而上做一些思考。

$貴州茅臺(tái)(SH600519)$$五糧液(SZ000858)$$洋河股份(SZ002304)$

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