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$沃森生物(SZ300142)$今天，沃森生物發(fā)布年報(bào)，營(yíng)業(yè)收入50.86億、同比增長(zhǎng)46.89%，歸母凈利潤(rùn)7.28億、同比增長(zhǎng)70.35%；扣非凈利潤(rùn)8.59億、同比增長(zhǎng)45.33%，扣非凈利潤(rùn)達(dá)到了業(yè)績(jī)預(yù)告的上線，算是比較好的。

為什么要分析真實(shí)凈利潤(rùn)？因?yàn)槿ツ暧袃蓚€(gè)特別費(fèi)用是不正常的，其一是，研發(fā)費(fèi)用，9.33億（研發(fā)支出10.52億、資本化研發(fā)費(fèi)用1.51億）、占到全部營(yíng)收的18.3%，主要是新冠研發(fā)費(fèi)用，這個(gè)是不可持續(xù)的，要扣除，沃森生物正常情況下的研發(fā)費(fèi)用率不會(huì)超過10%，這意味著差不多有4.5億的額外研發(fā)支出是；其二是銷售費(fèi)用20.22億，費(fèi)用率39.77%，這個(gè)費(fèi)用主要是鋪排HPV2、但是這個(gè)產(chǎn)品的銷售收入還沒跟上造成費(fèi)用率偏高，正常情況下不應(yīng)該高于38%，意味著多出1億的額外支出，兩項(xiàng)相加差不多有5.5億的費(fèi)用要排除才能得出真實(shí)的利潤(rùn)。

如果加回來5.5億的支出，另外扣除15%的稅收，那么5.5X（1-15%）+8.59=13.265億凈利潤(rùn)；

(資料圖)

這個(gè)我們匡算的27%的凈利潤(rùn)率計(jì)算得出的凈利潤(rùn)差不多，50.86X27%=13.73億元凈利潤(rùn)。

2022年?duì)I收50.86億，并沒有完全反應(yīng)沃森的潛在增長(zhǎng)率，因?yàn)楦鶕?jù)我們的測(cè)算，2022年至少應(yīng)該有60億以上的營(yíng)收，沒能達(dá)到主要是三個(gè)因素，其一去年12月疫情影響、導(dǎo)致第四季度營(yíng)收增速下降到了0、即13.8億，而前三季度的增長(zhǎng)為75%，如果第四季度也能實(shí)現(xiàn)75%的增長(zhǎng)，那么對(duì)應(yīng)的營(yíng)收就是13.8X0.75=10.35億，剛好超過60億，按理說要實(shí)現(xiàn)這個(gè)增長(zhǎng)是沒問題的，因?yàn)橛蠬PV2的新上市增量；

此外，去年傳統(tǒng)疫苗受到生產(chǎn)線改造的影響、批簽發(fā)很少，這個(gè)也對(duì)業(yè)績(jī)有一定的影響。

整體來看，去年的業(yè)績(jī)其實(shí)不應(yīng)該低于60億。

按照歸母凈利潤(rùn)7.2億計(jì)算，今天收盤價(jià)34.46元、對(duì)應(yīng)市值554億，對(duì)應(yīng)PEttm=77；按照扣非凈利潤(rùn)8.59億計(jì)算，對(duì)應(yīng)PEttm=64.5億，按照真實(shí)凈利潤(rùn)13.5億計(jì)算對(duì)應(yīng)PEttm=41倍。

①傳統(tǒng)疫苗受到生產(chǎn)線改造下滑嚴(yán)重

②2價(jià)HPV簽批發(fā)498萬支、13價(jià)肺炎疫苗簽批發(fā)772萬支；

這里提下，HPV2的簽批發(fā)情況，簽批發(fā)基本上達(dá)到了500萬支，銷售數(shù)量預(yù)計(jì)在160萬支左右（均價(jià)300元計(jì)算）、銷售額在4.86億左右，還剩下340萬支沒有銷售（主要是受到疫情影響），加上一季度簽批發(fā)的16批、280萬支，可供銷售數(shù)量是620萬支，所以大家看到HPV2連續(xù)幾周沒有簽批發(fā)，其實(shí)屬于正?，F(xiàn)象、因?yàn)橛凶銐蚨嗟呢浳锟晒╀N售。今年預(yù)計(jì)銷售數(shù)量會(huì)超過1000萬支、預(yù)計(jì)銷售額超過30億。

（子公司上海澤潤(rùn)的銷售主要來源于HPV2，金額為4.86億元，大約為160萬支）

今年業(yè)績(jī)將是高增長(zhǎng)的一年，預(yù)計(jì)今年業(yè)績(jī)有望沖擊100億（僅供參考，80億是底線、凈利潤(rùn)20-27億）

增長(zhǎng)點(diǎn)：

①去年四季度受到疫情影響壓制的需求會(huì)遷移到今年一季度和二季度來；去年四季度業(yè)績(jī)沒有增長(zhǎng)，被疫情壓制，今年將會(huì)有高增長(zhǎng)；

②HPV2去年僅銷售4.86億，今年預(yù)計(jì)銷售會(huì)超過1000萬支，銷售額超過30億；13價(jià)方面，由于去年四季度受到影響，13價(jià)銷售不及預(yù)期，今年13價(jià)依然有望保持較好增長(zhǎng)（國(guó)內(nèi)市場(chǎng)除了新生兒、存量市場(chǎng)也很大，滲透率也在提升）；

③國(guó)際化方面：四價(jià)流腦疫苗P-Q今年有望完成貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)；摩洛哥的13價(jià)銷售目標(biāo)是200萬支當(dāng)量，去年僅完成100萬支，今年看能否完成200萬支；

④傳統(tǒng)疫苗的恢復(fù)性增長(zhǎng)，今年的批簽發(fā)數(shù)據(jù)顯示，流腦疫苗等傳統(tǒng)疫苗較去年得到了較大恢復(fù)性增長(zhǎng)；

總之，沃森過去一年的業(yè)績(jī)還是不錯(cuò)的，不少投資者認(rèn)為分紅少，成長(zhǎng)股不必太在意分紅問題，要關(guān)注它的成長(zhǎng)性和成長(zhǎng)的可持續(xù)性；

這里做個(gè)對(duì)比，當(dāng)前沃森的股價(jià)34.35、2019年沃森生物的股價(jià)收盤價(jià)為32.40；2019年沃森生物的營(yíng)收只有11.21億，而今年沃森的營(yíng)收已經(jīng)達(dá)到50.86億、已經(jīng)是2019年的接近5倍，而真實(shí)凈利潤(rùn)已經(jīng)達(dá)到13.5億、超過了2019年的營(yíng)收，其成長(zhǎng)性是比較好的。

最后，大家比較關(guān)心的MRNA問題，建議眼光還是放長(zhǎng)遠(yuǎn)點(diǎn)比較好，當(dāng)前沃森的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)短期內(nèi)并不依賴mRNA，而且即使獲批也很難貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)（新冠疫苗價(jià)格太低），只要走通技術(shù)平臺(tái)即可，也沒有必要急于一時(shí)。

$智飛生物(SZ300122)$$康希諾(SH688185)$

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