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股東問(wèn)：

(資料圖片)

當(dāng)你對(duì)一個(gè)公司進(jìn)行估值，把一個(gè)公司的未來(lái)現(xiàn)金流進(jìn)行折現(xiàn)時(shí)，折現(xiàn)率為什么要用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)國(guó)債的利率呢？你為什么不用機(jī)會(huì)成本來(lái)折現(xiàn)呢？

比如用公司平均股本回報(bào)率12%？或者可以拿你的預(yù)期回報(bào)率，同樣也是是可口可樂(lè)的股本回報(bào)率——15%，作為折現(xiàn)率。

我的意思是，這樣做會(huì)極大地改變你對(duì)公司的估值，我相信你知道這一點(diǎn)。

你為什么要使用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率作為折現(xiàn)率？這就是我的問(wèn)題。

巴菲特：

我們使用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，僅僅是為了對(duì)不同的投資對(duì)象進(jìn)行相互比較，換句話(huà)說(shuō)，我們尋找的是最有吸引力的投資對(duì)象。

為了計(jì)算投資對(duì)象的現(xiàn)值，我們需要使用同一折現(xiàn)率。

由于我們永遠(yuǎn)都能購(gòu)買(mǎi)國(guó)債，所以，國(guó)債的利率就成了基準(zhǔn)利率。

這并不意味著我們想購(gòu)買(mǎi)政府債券，這也不意味著，如果我們得到的最好的投資對(duì)象表明，該投資每年的收益率只比國(guó)債高0.5%，我們就會(huì)購(gòu)買(mǎi)國(guó)債。

但是我們認(rèn)為，這是一個(gè)合適的基準(zhǔn)利率，我們只是使用這個(gè)利率來(lái)比較所有的投資機(jī)會(huì)——企業(yè)、油井、農(nóng)場(chǎng)等等。

使用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率作為折現(xiàn)率還與確定程度的高低有關(guān)。

國(guó)債利率是一個(gè)基準(zhǔn)利率，這并不是因?yàn)槲覀兿胭?gòu)買(mǎi)政府債券，但它確實(shí)成為了整個(gè)估值過(guò)程中的一個(gè)常數(shù)。

查理?

芒格：

是的，你想買(mǎi)期限多久的政府債券顯然都可以買(mǎi)到，所以，投資股票的一個(gè)機(jī)會(huì)成本就是將股票和債券進(jìn)行對(duì)比。

美國(guó)有一大半公司，你要么不了解它們，要么很擔(dān)不看好它們，以至于你寧可購(gòu)買(mǎi)政府債券，也不愿意買(mǎi)這些公司的股票。因此，從機(jī)會(huì)成本這個(gè)角度看，這些股票就被國(guó)債這個(gè)篩選標(biāo)準(zhǔn)給排除了。

接下來(lái)你開(kāi)始尋找那些你喜歡的股票，你對(duì)這些股票的喜歡程度遠(yuǎn)勝于政府債券，所以你會(huì)對(duì)這些股票逐一進(jìn)行比較。

如果你找到了一個(gè)你認(rèn)為最好的投資機(jī)會(huì)，這個(gè)機(jī)會(huì)你很懂，你就有購(gòu)買(mǎi)對(duì)象了。

這個(gè)思考非常簡(jiǎn)單，除了最基本的經(jīng)濟(jì)學(xué)知識(shí)和博弈論之外，什么都用不到。

估值的思維過(guò)程連小孩子都能想到，確實(shí)，真要?jiǎng)邮謱?duì)企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估很難，不過(guò)估值的思維過(guò)程是小兒科。

巴菲特：

如果查理和我被告知，必須在隨機(jī)挑選的一只股票和10年期政府債券之間選一個(gè)，而不管我們買(mǎi)了什么，都要持有十年，至少在80%的情況下，我們可能會(huì)選擇政府債券。

我們這樣做的主要原因是我們對(duì)很多股票的了解不夠深入，其他原因可能是我們了解這些企業(yè)，不過(guò)我們還是更喜歡政府債券。

但我們會(huì)采取這種方法來(lái)衡量一切投資機(jī)會(huì)。

換作是你，你會(huì)怎么做，查理?

在一只股票和一只債券之間選擇，且不管買(mǎi)了什么都要持有10年，在80%的情況下，你會(huì)選擇什么?（笑聲）

芒格：

人生就是由一系列機(jī)會(huì)成本構(gòu)成的，就像你應(yīng)該和你能找到的、也愿意嫁給你的最好的人結(jié)婚一樣，投資的過(guò)程差不多也是這樣。（股東笑）

巴菲特：

我就知道我們會(huì)在午飯后遇到難題的。（股東笑）

節(jié)選自1997年伯克希爾股東大會(huì)下午場(chǎng)第12個(gè)、第13個(gè)、第14個(gè)問(wèn)題，大唐煉金師翻譯整理。

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